舉債購買加密貨幣的效果已大不如前——彭博社
Yiqin Shen
邁克爾·塞勒
攝影師：利亞姆·肯尼迪/彭博社邁克爾·塞勒為微策略公司設計的融資方案大獲成功，卻給模仿者帶來了麻煩——由於他們用於購買比特幣的可轉換債券市場正變得愈發緊縮，而一家擁有重量級支持者的競爭對手即將開始大量發行同類債券。
比特幣資產管理公司二十一資本（投資者包括穩定幣發行商Tether控股與軟銀集團）計劃在與空頭支票公司Cantor Equity Partners完成合並後發行可轉換債券，其初始資產將超過42,000枚比特幣（按當前價格計算約值40億美元）。該公司甚至在投資者演示文件中附上了債券條款説明書。
二十一資本等加密可轉債發行商正寄希望於美股掛鈎證券的需求——這類證券旨在為數字資產收購融資，此前已幫助塞勒的公司及部分小型發行商成功進入市場。但它們可能會發現，要吸引投資者認購，其條件甚至需要比微策略公司今年二月最新可轉債交易中提供的優惠條款更具吸引力。
可轉換債務發行用於購買比特幣的速度放緩
Strategy等公司已遠離新發行
來源：彭博社
注：包括GameStop、Strategy、Semler Scientific、Riot Platforms和Mara Holdings的發行
“新交易市場有些疲憊。我不認為可轉換債券投資者一定想要新的名字，因為他們已經有相當多的選擇”，美國銀行全球可轉換債券和優先策略主管Michael Youngworth表示。“但歸根結底，如果一個與加密貨幣相關的名字定價有吸引力，我相當確定市場可以吸收它，不會有太多問題，”他説。
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對於一些發行人——特別是非Strategy的發行人——的問題是，贏得投資者的成本會有多高。
利用波動性獲利
可轉換債券與傳統債券的不同之處在於，它們可以在一定時間後，如果股價上漲到指定水平，可以轉換為公司股票。Youngworth表示，對於加密貨幣買家中的任何潛在新可轉換債券發行，大部分需求可能來自尋求從基礎股票波動性中獲利的對沖基金。
最近接受通過出售可轉換債券購買加密貨幣的公司都比Strategy小。上週，小型物流公司Freight Technologies Inc.宣佈了一項計劃，出售可轉換債券以購買前總統唐納德·特朗普的模因幣。3月，視頻遊戲零售商GameStop Corp.發起了一項13億美元的發行，以資助比特幣購買。
對沖基金套利交易的運作機制更青睞市值龐大且流通股充足的公司。
可轉換債券的定價預期將使隱含波動率遠低於實際波動率，從而讓套利者鎖定利潤。投資者需做空標的股票，同時做多債券。該交易成敗取決於對沖基金能否以合理成本借入目標公司股票。
雖然這對微策略不是問題，但流通股稀少難以做空的小型發行方較難吸引對沖基金羣體的興趣。
“如果缺乏做空標的，套利者就無法參與，“美國銀行的楊沃斯表示。
對於不採用套利策略的部分可轉債投資者而言，加密貨幣買家發行的債券仍面臨特殊挑戰——比特幣自身波動性。該代幣在2025年初暴跌後又強勢反彈。
行情逆轉後，美國銀行美國純多頭可轉換債券指數上月上漲1.4%，套利基準指數上升0.6%——微策略在這兩個籃子中都是最大貢獻者。
“我不願僅為追求波動性而增加投資組合風險，這有違我的投資理念，“加貝利基金公司投資組合經理詹姆斯·丁斯莫爾表示。
對於直接購買者而言，他們持有加密貨幣可轉換債券的決定部分源於該行業在基準指數中的佔比。截至四月底，這些證券在美國基準指數中的佔比已升至約7.5%，過去一年顯著增長。
購買加密貨幣的可轉換債券發行方對數字資產價格波動的敏感度不盡相同。Dinsmore指出，像Strategy這樣的公司直接受到代幣價格影響，而其他業務涉及高性能計算或比特幣挖礦的底層企業，其交易波動性往往較小。
然而，Strategy公司最新的融資舉措強烈暗示：比特幣可轉債市場的新入局者可能需要準備B計劃。
塞勒的公司已轉向通過其他方式融資，上週將其計劃購債規模翻倍至420億美元。該公司還宣佈完成一項市場發行，不定期出售210億美元債券，並表示將續期該融資機制以再次籌集同等金額。
此外還有面向散户投資者的優先股發行——這與可轉換債券不同。三月份，Strategy發行了所謂"永久鬥爭"優先股，承諾支付10%股息。
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對於尋求比特幣敞口的投資者來説，面對如此多的選擇，可轉換債券發行商可能會面臨越來越大的挑戰。
“如果有新參與者加入這場盛宴，可轉換債券市場仍將保持選擇性，”哥倫比亞Threadneedle投資公司的高級投資組合經理嚴進（音譯）表示，“我們已經擁有各種不同風格的大量票據。”