公開股票市場已不再足夠——彭博社

Aaron Brown

繼續前進。

攝影師：Michael Nagle/彭博社

從1930年代新政到20世紀末，公開與私募證券間的嚴格區分一直是金融監管的重要基石。面向公眾發售的證券需遵守詳盡的信息披露和投資者保護規則，而僅限專業機構與高淨值人羣投資的私募證券則監管較為寬鬆。過去25年間，阻隔公私市場的堤壩已逐漸出現裂痕。如今我們似乎正站在大壩徹底崩塌的邊緣。

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  • 以色列迎來25年來最佳和平契機 德勤預估，若當前趨勢持續，五年內歐美散户對私營企業的投資額將達5.4萬億美元，較現今不足1萬億規模大幅增長，這將佔散户總投資額的相當比重。

根據美國現行規定，散户投資者很少能直接參與。相反，他們將面臨一系列間接投資選擇：包括景順(Invesco Ltd.)和ProShares等資產管理公司推出的交易所交易基金、特殊目的收購公司、衍生品、共同基金、間隔基金、阻隔公司股票及其他產品。近期，為散户提供代幣化投資渠道以觸及SpaceX和OpenAI等企業的競賽成為頭條。此外，投資者還將通過養老金等退休投資工具獲得更多間接敞口。

這引發了兩個問題：傳統公私投資界限是否還值得維護？監管機構應當推動建立官方認可的投資機制，還是放任市場自主創新，通過優勝劣汰產生最優結果？

問題在於，舊監管體系的設計前提是：私募需求來自企業——它們渴望以低成本獲取散户資金，同時規避公開募股的繁瑣規定與費用。如今情況逆轉，壓力來自渴望押注最熱門領域的散户投資者，他們將資金推向並不需要這些資金的私營企業。另一重同等重要的壓力來自中介機構——它們迫切希望通過創新方式將散户資金導入明星私企以賺取佣金。

大壩只有在最熱門的私營企業不想要零售資本時才能維持現狀。雙面壓力——渴望資金的私營企業與希望提供資金的散户投資者——是無法抵擋的，尤其是在資金管理行業急於滿足雙方需求的情況下。遲早有一天，當私募資本枯竭或新的私營企業形成以吸納零售資本時，這種趨勢將勢不可擋。因此，我對第一個問題的回答是“不”，維持傳統區分毫無希望。

對於第二個問題，簡單的解決方法是讓不同吸納零售資本的方式在市場上自由競爭，直到一種或多種方式成為標準，其餘被淘汰。問題在於，這放棄了在分銷機制中嵌入投資者保護措施的機會——當散户投資者接觸缺乏嚴格披露和治理規則的企業時，這些保護本應存在。如果中介機構是公募證券，如共同基金或ETF，監管機構尚有規則槓桿。但若通過加密代幣或私人合約運作，流向私營企業的散户資本將對監管機構完全隱形。

消極的禁止策略——取締非官方渠道的私營企業零售投資——必將失敗。在一個通過私人合約接觸私營企業、再用加密代幣兑換零售資本易如反掌的時代，禁令收效甚微。唯一可能成功的路徑是積極策略：為散户投資者提供官方認可的低成本、便捷且具備強力保護措施的通道。

任何可行的官方渠道都需要私營企業的積極參與。它們必須直接提供信息披露。散户投資者必須能直接向持有其投入資本的企業追索，而非通過未經私營企業許可設立的中間衍生品或特殊目的工具。我們必須堅持一個理念：使用資本的公司是發行方，對資本提供者負有責任。

由於私營企業不願像上市公司那樣進行公開披露並遵守治理規則，與散户打交道的中間機構必須提供某種監督機制。例如，若有人創建ETF來持有私營企業股份，該ETF發行方必須承擔盡職調查責任——且私營企業需同意向ETF發行方提供必要信息。

無疑還存在許多其他設計私營企業散户資本通道的方式，但優質方案都需遵循這些基本原則。未來幾年將有數萬億美元從散户投資者錢包流向私營企業，我們需要一個計劃。阻隔公開資本與私人資本的堤壩終將潰決。若無規劃，大量價值恐將在洪流中湮滅。

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