美國債券市場：國庫券受歡迎，但不要忽視長期債務 - 彭博社

Allison Schrager

與美聯儲同樣重要。

攝影師：塞繆爾·科魯姆/彭博社

財政部做出的決定比美聯儲的決定受到的關注要少得多，但它們對利率——以及整個美國經濟的影響可能更為深遠。

一個例子是目前關於財政部在拍賣中出售的債券和票據的到期問題的辯論。一個有影響力的報告上個月發表，認為財政部發行了過多的短期債務，削弱了美聯儲減緩經濟的努力。然後前財政部長史蒂夫·姆努欽本月早些時候表示財政部應該停止發行20年期債券，因為缺乏需求。

彭博社觀點民粹主義經濟學是對企業貪婪的解藥喬·拜登開始了漫長而必要的告別卡馬拉·哈里斯和黑人女性重新定義什麼是正常鮑威爾在傑克遜霍爾面臨高風險這些顯然矛盾的建議説明了一個基本原則和隨之而來的困境：在理想的世界裏，財政部會發行更多的長期債務。然而在現實世界中，債券買家是否想要這些債務並不明確。

問題是為什麼。許多儲户和養老金基金擁有長期債券會更好，因為他們的短期持有使他們面臨不必要的利率風險。然而，他們更喜歡短期債務，這既是由於金融行業的不當做法，也是由於政府的監管。

國家債務的到期時間很重要，部分原因是它決定了美國在債務上支付多少利息：不同的到期時間對應不同的利率。但是，財政部不應該僅僅選擇發行利率最低的債務，因為利率會以不可預測的方式隨時間變化。例如，今天的長期利率似乎相對較高——但考慮到國家債務的規模和人口挑戰，有理由認為它們會進一步上升。今天鎖定利率可能會為納税人節省資金或保護他們免受額外風險。

在過去40年中，賬單的比例——即一年或更短時間內需償還的債務——平均約佔未償債務的20%。在過去15年的近零利率環境中，這一比例進一步下降，直到在過去五年中再次上升。

美國喜歡短期債務，普通美國人也是如此

在過去幾年中，需在一年或更短時間內償還的美國債務比例一直在上升

來源：美國財政部公報

這一變化發生在一個不利的時機，因為債務的到期時間決定了收益率曲線的形狀。來自我在曼哈頓研究所的同事斯蒂芬·米蘭和著名經濟學家及悲觀主義者諾里爾·魯比尼的報告認為，財政部決定出售更多短期證券相當於“聯邦基金利率的一個百分點的削減”。在他們看來，財政部正在篡奪美聯儲的權力：如果美聯儲不降低利率，財政部就會。

財政部就其自身而言，堅持認為，雖然它考慮了這些宏觀因素，但它主要銷售市場所需的。美國國債是世界上最安全、流動性最強的資產。政府必須滿足市場的需求，而不是製造太多意外，否則將面臨金融動盪的風險。而市場需要的是短期債務。

這與英國的情況截然不同，英國對長期國債的需求很高，主要是因為那裏的養老金基金購買它們以對沖其負債風險，這既出於監管原因，也出於非監管原因。在美國，大多數養老金屬於公共部門，監管鼓勵投資於風險更高的資產。

大約只有20%的美國公共養老金投資組合甚至在固定收益中。對沖利率風險的努力不多。他們在債券中的投資往往是短期證券——大型公共 養老金的固定收益投資組合的典型期限為五到六年，儘管他們的負債（必須支付的福利）通常超過12年。這種期限錯配造成了不必要的風險。

如果養老金購買更多長期債券，這種風險是可以避免的。但是養老金沒有對沖的動力，因為他們的監管指導建議他們根據預期回報率來衡量其負債。這個數字越高——也就是説，投資越風險——養老金的負債看起來就越小（即使它們的真實價值是基於收益曲線）。如果美國的公共養老金被要求遵循與私營部門養老金或其他地方養老金相同的標準，那麼它們很可能會在長期債券上投資更多。

同樣令人擔憂的是擁有定義貢獻計劃（如401(k)計劃）的美國人的投資組合。把你在退休時需要的錢想象成一系列債券支付；你需要它們在20年內支付，這意味着大約10到14年的久期。但是大多數退休目標日期基金將支付的久期設定為大約五年。因此，個人儲蓄者面臨與公共養老金相同的久期錯配——但沒有政府的擔保。

這是因為退休行業已經訓練投資者關注他們每年的投資表現，而不是如何在退休時保持穩定的收入。如果行業的目標是後者，那麼儲蓄者也會要求更長期限的資產。調整法規，例如改變默認投資選項的指導，可以糾正這一點。

利率的未來總是未知的。美國沉重的債務負擔表明利率最終會升高，但在那之前它們可能會下降——尤其是在未來幾年出現衰退的情況下。而債券投資可能是有風險的，發行債務也是如此。

這就是為什麼財政部應該在能夠的時候鎖定更多債務的低利率。這也是為什麼養老金基金和個人儲户在退休時面臨不必要的風險。解決這兩個問題的唯一方案是：儲户和養老金基金應該通過購買長期債務來對沖風險，這將增加對長期國債的需求。

然而，到目前為止，由於誤導性的監管和對風險的誤解，短期債務存在偏見。這意味着，從長遠來看，養老金法規可能比美聯儲下個月的行動更具影響力。

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