私人信貸：Alcentra的直接貸款困境是市場的警示信號 - 彭博社

私人市場貸款給公司的業務正在蓬勃發展。

攝影師：阿爾·德拉戈/彭博社就在兩年半前，富蘭克林·坦普頓的老闆 珍妮·約翰遜 在LinkedIn上表達了她的 興奮，關於收購歐洲私人信貸巨頭Alcentra。今天，收購業務的一個關鍵部分正在努力證明這種熱情的合理性。

在其全盛時期，Alcentra與當前的直接貸款成功故事如Ares Management Corp.和Intermediate Capital Group Plc.並肩競爭，爭奪向歐洲公司發放貸款的主導地位。但與那些以驚人速度擴張資產的老對手不同，Alcentra卻在縮減。

根據惠譽評級的數據，在其巔峯時期，它管理着約430億美元的資產。當富蘭克林達成收購這家總部位於倫敦的貸方的交易時，它的資產為380億美元。現在約為320億美元。根據彭博社對該公司公開文件的分析，Alcentra的企業直接貸款業務，作為大多數私人信貸業務的引擎，從2020年的120億歐元（127億美元）減半至60億歐元。

自2020年以來Alcentra的資產管理規模下降

來源：彭博社研究

隨着其他資產管理巨頭如貝萊德和道富公司在蓬勃發展的1.6萬億美元私人信貸市場中尋找自己的收購機會，Alcentra成為了行業的一個警示故事。

富蘭克林在2022年收購Alcentra的交易相較於黑石集團的 收購HPS投資夥伴 — 而且 低廉的售價 反映了在出售之前就存在的問題 — 但其與曾經旗艦基金的持續麻煩提醒我們，在這個行業中，財富變化得非常快。

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早在2019年，Alcentra就籌集了當時歐洲最大的直接貸款基金之一。領導層更迭失誤、員工流失和一些糟糕的投資都造成了沉重的負擔。五年後，它仍在努力籌集後續基金。

Alcentra的一位發言人表示，自富蘭克林於2022年11月完成收購以來，該公司的整體管理資產一直保持“穩定”，並且在業務的其他部分看到了“強勁的勢頭和表現”： “在過去12個月中，我們在結構性信貸和特殊情況投資方面成功關閉了基金，並在籌款方面取得了顯著進展，同時也吸引了流入我們的歐洲流動信貸策略。”

儘管如此，其直接貸款基金的困境對更廣泛的私人信貸資產類別發出了警告。那些無法跟上同行提供的回報，或失去員工的基金，發現很難吸引新資金，因為無情的投資者越來越信任私人資本最大巨頭所承諾的穩定性。

“現在更多的公司面臨着以前不明顯的問題，”合夥人集團私人債務負責人安德魯·貝利斯説，他在談論市場時並沒有特別提到阿爾森特拉。“行業將會經歷一次洗牌，但這將是一個漫長的過程。我們可能會回過頭來問，‘曾經那麼大的公司怎麼了？’”

先發優勢

阿爾森特拉是進入歐洲直接貸款市場的早期參與者之一，與其他先鋒公司如阿瑞斯、ICG和阿克蒙特資產管理公司一起。但即使在這個行業蓬勃發展的情況下——私人公司正在進入曾經由華爾街主導的利潤豐厚的企業貸款業務——這家開創者卻陷入了困境。

儘管競爭對手們的募資輕鬆超過100億歐元，並擴展他們的直接貸款業務，阿爾森特拉卻顯得格格不入。其最新的市場基金在四年前就已在盧森堡註冊，目前為止，尚未有任何公開聲明表明其達成了任何里程碑。

富蘭克林的收購是這家1.6萬億美元投資巨頭在收購私募股權基金管理公司萊剋星頓合夥人後，進行另類資產重大擴張的一部分。富蘭克林及其同類公司被更高回報的吸引所吸引，並試圖贏回那些已經放棄更傳統的主動管理股票和債券基金的客户。

根據晨星公司的數據，富蘭克林是近年來受到資金流出影響最嚴重的資產管理公司之一，自2019年以來，客户從其基金中撤回了約1760億美元。它還在處理另一項更傳統收購的後果。肯·李奇，富蘭克林通過收購萊格·梅森而獲得的西方資產管理公司的前明星交易員，已被美國指控涉嫌欺詐。

“富蘭克林鄧普頓管理着2500億美元的替代資產，而Alcentra業務是我們在替代信貸領域的重要組成部分，”該公司的發言人表示。

Alcentra的直接貸款部門面臨的問題部分在於業績。根據彭博社的研究，自2019年以來，該基金經理參與了幾筆債轉股交易，這表明這些公司的情況並不樂觀。這些公司包括Lifetime Training，一家在Covid-19大流行後難以恢復的學徒培訓提供商，以及Caroola（之前稱為Optionis），一家在2022年遭受網絡攻擊而癱瘓的專業服務提供商，依據公開文件。

一位Alcentra投資者，斯特拉斯克萊德養老金基金，在最近的一次會議上表示，根據彭博社看到的文件，該貸款人在過去一年提供了6.7%的回報，而另外兩項私人債務投資，巴林斯和合作夥伴集團，分別提供了10.9%和11.1%。然而，自斯特拉斯克萊德投資開始以來，Alcentra與其同行相比表現良好。

Alcentra的競爭對手籌集更大規模的歐洲直接貸款基金

來源：彭博社研究

注意：Ares Capital Europe VI尚未關閉，預計將達到包括槓桿在內的200億歐元；Alcentra歐洲直接貸款基金IV尚未關閉

斯特拉斯克萊德坦率地談到了最近一些問題的來源：“Alcentra經歷了高水平的高級管理人員流動，並且發生了所有權變更。”根據文件，該養老金基金決定停止其投資，這意味着它不會再投入更多資金。

“你想看到的唯一一件事是交易表現和團隊的一致性，”經驗豐富的私人信貸基金投資者瓦西里奧斯·科赫拉斯説。“投資就是找到合適的人做正確的事情。”

隨着較小的私人信貸公司發現提供這種一致性變得更加困難，並且難以啓動新的募資，像黑石集團和Ares這樣的私人資本巨頭正在佔據市場增長的主要份額。被稱為有限合夥人的投資者正在用腳投票。

“有限合夥人必須在支持哪些管理者上做出艱難的決定，”Ares的合夥人兼歐洲信貸共同負責人邁克·丹尼斯在談論市場時説。“我們看到有限合夥人因為流動性限制而整合他們的管理者關係。對於一些小型管理者來説，很難説出他們的差異化是什麼。”

然而，規模並不是一切。一些傳統資金管理的老牌巨頭尚未攻克這一炙手可熱的資產類別。富達國際今年停止了其早期的歐洲直接貸款活動。黑巖集團希望收購像HPS這樣的優質公司能夠避免任何痛苦，即使這並不便宜。

在私人信貸市場的較低端，一些人正在為殭屍基金的出現做好準備，這些基金之所以被稱為殭屍基金，是因為它們擁有一堆流動性差的資產，並且在籌集現金以購買更多資產方面苦苦掙扎。相反，它們開始緩慢地枯萎。這在私募股權中是一個熟悉的景象，數百家公司處於這種不幸的境地。

在私人信貸中，資產是具有固定到期日的貸款——因此，與股權不同，基金不能永遠停滯不前。但一家公司的未來取決於其籌集更多資本和持續擴張的能力。隨着這一新興資產類別的成熟，表現不佳可能會導致一個尷尬的結局。

“我們將看到更多的殭屍基金，因為信貸經理將會有太多問題交易，以至於沒有人願意再給他們任何資金，”科基拉斯總結道。