在美國債務中我們信任——但能持續多久？ - 彭博社

Jonathan Levin

削減的時機到了。

攝影師：布蘭登·貝爾/蓋蒂圖片社

這是彭博社觀點專欄的一部分，探討與美國迅速擴大的債務和預算赤字相關的風險。其他貢獻可以在 這裏*、*這裏 和 這裏 閲讀。

美國的國債會讓羅納德·里根感到恐懼。當他在1981年接手一個即將達到1萬億美元債務的國家時，他將其描述為一個“字面上超出了我們理解範圍”的問題。

“我們可以給我們的孩子留下無法償還的鉅額債務和破碎的經濟，或者我們可以給他們留下自由，在一個每個人都有機會成為上帝所期望的樣子的大地上，”里根在 他的第一次電視講話中説道。

彭博社觀點TikTok的結束可能解決我們的創造力危機為什麼貨運市場停滯不前向RedNote的偉大飛躍將會失敗如何阻止對美國金融系統的網絡攻擊快進到現在，美國的聯邦債務總負擔最近超過了36萬億美元，超過了整個經濟。在過去的四十年裏，短暫的削減赤字熱情被一種主要是兩黨共同的過度支出衝動所淹沒。最令人驚訝的是，我們為我們的不謹慎付出的代價是多麼小。里根擔心的孩子們現在已經四十多歲和五十多歲，他們的表現遠比預期要好。抵押貸款利率不到1981年裏根所指責的高債務水平的一半，通貨膨脹率也只有四分之一。外國債權人繼續大規模湧現，購買我們的債券併為赤字融資。

1980年代的赤字鷹派沒有充分意識到，債權人已經對美國作為世界最大的經濟和軍事力量履行承諾的能力給予了非凡的信任。在學術術語中，這種信任是通常所稱的“過度特權”的一部分。世界各地的外國實體以美元進行交易，並將資金存入有息的美國國債，從而為美國資產創造了永久的需求，並降低了國家的借貸成本。這個術語源於1960年代法國財政部長、後來的總統瓦萊裏·吉斯卡爾·德斯坦對美國獲得不公平優勢的批評。從那時起，過度特權在全球金融心理中變得更加根深蒂固，因為美國在冷戰後成為世界首屈一指的超級大國；其金融市場變得更加深厚和主導；而通貨膨脹在40年內消失。

債務擔憂的世界

美國並不是唯一擁有高債務的國家，但其軌跡是不可持續的

來源：國際貨幣基金組織

注：2023年一般政府債務佔GDP的百分比

過度特權使我們能夠超出自身能力進行支出，例如，抗擊可能造成災難性經濟影響的Covid-19大流行。而且它對對抗國家起到了威懾作用，因為他們知道美國可以通過借貸在任何消耗戰中取得勝利。

但這種信任並非不可動搖。它依賴於投資者對未來風險的理解能力以及他們對政治體系在某些危機發生之前恢復財政平衡的信心。這就是為什麼美國能夠在2010年代的大部分時間裏避免面對赤字問題。這也是為什麼隨着我們進入又一個預算赤字巨大的年份，情況突然感覺更加危險，因為一個分裂的國會似乎根本沒有專注於尋找縮減赤字的方法。我們的政治領導人不需要在明年或後年平衡初級預算。但他們需要制定出一條現實的路徑和一個可信的時間表。

在美國之前，英國擁有世界首屈一指的貨幣和債券市場，而在他們之前是荷蘭。財政惡化剝奪了兩者的這一優勢。許多人長期以來擔心中國正在為奪取美國的王座而佈局，至少在其最近的經濟困境之前。還有人推測，加密貨幣可能會取代美元，儘管比特幣的波動性太大，而流行的與美元掛鈎的“穩定幣”似乎只是在加強美元的主導地位。實際上，債券市場的警惕者——正如埃德·雅爾德尼所稱的市場財政批評者——時不時會反抗，以抗議不負責任的政府政策。這些國債市場的劇烈波動迄今為止都是短暫的，但疫情後幾年的支出和通貨膨脹給這一寬容程度的持續性帶來了新的緊迫感。

喬·拜登總統的政府 預測 到2025年，聯邦預算赤字將超過國內生產總值的6%，這是在經濟繁榮時期前所未有的。截止9月30日的財政年度，赤字膨脹至1.83萬億美元，自2020年以來，淨利息成本已翻倍，達到8820億美元。最終，如果一個國家的借款利率保持在低於經濟增長的水平，並且主要赤字保持在 適度 水平，那麼它可以避免財政完全崩潰。不幸的是，我們再也無法指望低利率。

上升的利息支出

當利率較低時，債務是可控的。現在，就不那麼容易了。

來源：財政部，國會預算辦公室

十月評估來自負責任聯邦預算委員會的唐納德·特朗普競選承諾的估計顯示，未來到2035年，候任總統的議程將使債務增加7.75萬億美元。在這些估計中，2017年《減税與就業法》的延續和修改構成了最大的成本。當然，這在很大程度上取決於特朗普找到抵消措施的能力以及這些提案對經濟增長的影響。最近在2022年，債券市場起來抗議時任首相莉茲·特拉斯未融資的減税提案，導致收益率飆升，並引發了她政府的崩潰。

人們還擔心，特朗普的關税和驅逐計劃如果按字面理解，可能會阻礙通貨緊縮趨勢，並在美國約有9萬億美元債務到期的年份推高利率。再融資到期債務和填補新短缺的巨大任務可能會考驗世界對美國證券通常無法滿足的需求。

來自國外的視角

儘管美國存在諸多缺陷，但在全球貨幣和債務市場上仍然沒有真正的競爭對手。截至九月，外國對美國債務的主要持有量達到了驚人的8.7萬億美元，約佔公眾手中國債的三分之一，其中大約一半由政府持有。

美元在外匯市場中也獨樹一幟。根據國際清算銀行的數據，全球約90%的外匯 交易 涉及美國貨幣，歐元位居第二。雖然人民幣有所增長，但部分是以歐元和日元為代價。美元也是大多數國際債務發行和貸款的首選貨幣，儘管有所下降，但仍佔全球官方外匯 儲備 的一半以上。它失去影響力的程度，主要是因為一些新興貨幣在邊際上獲得了份額——而不是因為其他主導力量即將取代我們。

美元主導地位

美元佔全球官方外匯儲備的大部分

來源：國際貨幣基金組織的官方外匯儲備貨幣組成

儘管如此，許多觀察家擔心，日益增長的地緣政治緊張局勢可能導致動盪。在俄羅斯入侵烏克蘭後，美國及其盟友凍結了約3000億美元的俄羅斯海外資產，這一舉措可能會產生意想不到的後果，使其他國家重新考慮以美元儲蓄。如果對美元的熱情是幾十年來相對和平的症狀，那麼全球緊張局勢的上升可能會將這一趨勢推向相反的方向。在極端情況下，也許沒有任何貨幣和債務會佔據主導地位，而經濟和金融世界將會分裂。

特朗普登場，他承諾將“美國放在第一位”。他已經表明他想要 避免 外國軍事糾纏，但他也表現出一種粗魯的談判風格，這很可能會引發一些新的糾纏。他的首要經濟優先事項似乎是增強國內製造業和出口（這將受益於較弱的貨幣），然而他也 抨擊 外國國家考慮放棄以美元為基礎的貿易。總的來説，特朗普代表了一種對現狀的罕見風險——但很難確切界定是什麼樣的風險。

在樂觀的一面，特朗普提名的財政部長斯科特·貝森特是一位對沖基金經理和經濟歷史學家，深諳高債務和上升債務的危險。貝森特在六月份的曼哈頓研究所 活動 上表示，美國仍然有“最後一次機會來通過增長解決這個問題。”但是雖然有一些 證據 表明TCJA促進了投資和增長，但這不足以完全抵消財政成本。更重要的是，2017年的經濟有空間來容納財政刺激而不會引發不必要的通貨膨脹。2025年的經濟，面對高赤字和低失業率，根本沒有這樣的空間。

前方的道路

最新一輪債務擔憂中有一些熟悉的元素。像里根一樣，特朗普也對解決這個問題表示了善意。他已任命全球首富埃隆·馬斯克領導一個“政府效率部”，這聽起來類似於里根的“格雷斯委員會”，由化工行業巨頭J·彼得·格雷斯主持。就像里根所做的那樣，馬斯克和他的搭檔維韋克·拉馬斯瓦米提出了減少聯邦 工資單的計劃，他們的做法是要求遠程和混合工作的員工 返回辦公室。拉馬斯瓦米已 表示這一策略將促使四分之一的聯邦員工辭職。

但格雷斯委員會最終大多以失望告終。1984年，它提交了一份23,000頁的報告，提出了2,478個使政府更高效的想法，聲稱通過一些顯而易見的做法如更快支付賬單，識別出超過4200億美元的節省。但國會預算辦公室和總審計辦公室 發現許多節省被誇大，而其他大多數則未能在國會獲得足夠的熱情。最終，聯邦工資單在里根政府期間 增長了。

明確來説，美國在不久的將來不會發現自己 無法 還債。在最壞的情況下，國會在提高債務上限方面的日常把戲可能會導致一次 意外 的違約，2011年和2023年的過去事件中，立法者們參與了緊張的戲劇，導致國家失去了來自標準普爾全球評級和惠譽評級的原本完美的信用評級。所有這些最終可能導致進一步的信用評級下調和大量短期的恐慌，但這將是我們立法者輕率和自私態度的一個例子，而不是經典的財務困境案例。這可能不會導致美國在世界上的地位驟然下降，但會加劇信任的緩慢侵蝕。

除此之外，美國擁有非凡的基礎財富。日本是另一個在高債務與GDP比率方面著名掙扎的發展中國家，但它在其 資產負債表 上也持有大量的股票和其他資產，因此其淨負債狀況並沒有表面上看起來那麼糟糕。美國並不直接投資於股票，但它擁有許多世界上最令人興奮和創新的公司。在經歷了兩年的卓越增長後，所有在美國交易的公司的市值現在大約是國家債務的兩倍。政府試圖通過税收或其他任何方式來獲取這些財富的任何努力都會產生嚴重後果，但美國的債權人可以放心地知道這些財富的存在。更重要的是，美國總是可以印更多的錢。如果政府要故意懲罰其債權人，最可能的形式是更多的通貨膨脹，實際上降低他們債券的實際價值。但這對美國人來説也將是可怕的。當美國訴諸於這樣的補救措施時，市場對其債券的信任已經開始崩潰。

那麼我們的領導人可以做些什麼來避免這種結果呢？沒有人呼籲緊縮政策，但政治領導人至少需要開始發出正確的信號。僅僅假設生產力仙女會揮動魔法棒，幫助美國擺脱債務與GDP的困境是不夠的。僅僅啓動一些時髦的效率工作組——像DOGE這樣的名字通過呼應馬斯克最喜歡的加密貨幣來調侃這個問題——而沒有明確的計劃來應對削減成本的艱難政治現實，也是不夠的。一個起點是最近的出版物，這是賓夕法尼亞大學的賓大沃頓預算模型研究計劃，分析了13項税收和支出改革，發現這些改革可以在促進增長的同時削減赤字。它們包括對社會保障、醫療保險和整個醫療保健系統的重大改革，以及簡化税法的想法。

任何這樣的努力都必然會跨越數年和不同的總統任期，而信息傳遞本身對於向市場表明他們的耐心將得到回報至關重要。

投資者對美國國債的信心的重要性難以誇大，這種特權應該幫助我們度過這一艱難時期。但我們不能假設這種信心是不可動搖的，也不能讓我們的領導人推卸責任，甚至加劇問題。儘管他們未能預見到所有的發展，但里根時代的鷹派們正確地認為我們不能永遠這樣下去。

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