一切皆可ETF——彭博社
Matt Levine
自動贖回型ETF
存在一個為股市崩盤提供保險的市場。大多數投資者或多或少都做多股市——他們持有分散化的股票投資組合——其中一些人擔心如果股市下跌他們會虧錢。他們希望購買針對災難性市場崩盤的長期黑天鵝型保險。
但誰願意賣出這種保險呢？偶爾，沃倫·巴菲特會這麼做。1但總體而言，這類保險對賣方並不那麼有吸引力：交易模式是"行情好時每年賺點小錢，股市崩盤時卻會鉅虧"。而這正是最承受不起鉅額虧損的時刻！此外，作為保險的買方，您可能還需擔心信用風險：如果您購買的是市場崩盤時賠付的保險，如何確保賣方有能力支付？畢竟多數投資者本身做多股市，若您向某位投資者購買崩盤保險，當市場真崩盤時，她很可能自身已損失慘重，無力向您賠付。
彭博觀點中國對伊朗的唯一選擇是保持低調美國不應浪費伊朗停火機會伊朗問題無法一蹴而就功夫片AI"修復版"該得零分現代金融的一個重要發現是，優質崩盤保險的來源正是追求收益的散户投資者。你可以向散户提供以下產品：
- 他們將100美元存入一個箱子中。
- 如果市場崩盤，你保留他們的錢。
- 如果市場沒有崩盤，你返還給他們110美元。
粗略地説，這種產品被稱為“看跌期權”，儘管可能並不明顯。更專業地説，它是“包裝在結構性票據中的看跌期權”。2 散户投資者向你出售了100美元的市場崩盤保險，由於你不完全信任散户投資者在市場崩盤時還能履約，你預先收取了這筆錢。如果市場崩盤，你保留它。如果市場沒有崩盤，你返還這筆錢，外加10美元，你可能將其視為“看跌期權溢價”（保險費，你為看跌期權支付的價格），而散户投資者可能將其視為“利息”（收益，她的資金獲得了10%的不錯回報）。
這解決了崩盤保險供應的兩個問題。首先，你將故事從“你在向我出售市場崩盤保險”（可怕！）轉變為“你的資金獲得了高收益”（每個人都喜歡收益！）。其次，你預先收取了錢，因此不必依賴看跌期權賣方的信用：如果市場崩盤，錢就在那裏。3
然後，如果你是銀行，你會進行交易的兩面。一方面，你以結構性票據的形式從散户投資者那裏買入看跌期權。另一方面，你將看跌期權賣給那些希望對股市崩盤進行保護的大投資者。大投資者想要崩盤保險，而你不想自己提供這種保險，因為你不希望在市場崩盤時遭受巨大損失。但你可以從你的零售客户那裏為他們獲取這種保險。
實際上，銀行會進行一種稍微複雜一些的交易形式：
- 散户投資者將100美元存入一個期限最長五年的“盒子”中。
- 散户投資者每年獲得10%（10美元）的“利息”，只要她的錢還在“盒子”裏。
- 如果市場下跌，比如40%或更多，利息停止支付，投資者只能拿回60美元或更少（即她承擔了全部市場損失：就像她把100美元投入了股票一樣）。
- 如果市場上漲，那麼交易在一年後結束，投資者拿回她的錢（加上10%的利息）。（如果市場下跌，但跌幅小於40%，交易會持續最多五年。4）
這種產品被稱為“自動贖回票據”。以下是Russell Clark在2022年《金融時報》Alphaville欄目中一篇關於“自動贖回票據的機制與混亂”的好文章；他寫道：“我喜歡把自動贖回票據看作是一個分佈式的投資組合保險市場。”5大投資者希望為他們的投資組合投保，而散户投資者提供了這種保險。
我提到“散户投資者”，但這説法有些寬泛。你無法直接在Robinhood賬户中購買自動贖回型產品。至少在美國，結構性票據通常面向高淨值客户；它們是由經紀人和理財顧問“推銷而非主動購買”給富裕客户的。
但本專欄的一個 長期主題是：最終所有可能的交易都會被包裝成交易所交易基金（ETF）。ETF是面向散户股票交易的完美載體。我去年曾寫道：
散户投資者想參與的交易（或有人想向他們推銷的交易）數不勝數，而ETF的存在正是為了將這些交易打包成便捷的形式。這對經紀人和顧問大有裨益：他們無需向客户詳細解釋交易細節並費力執行各個環節，只需説“這個交易可以用ETF形式操作”，引導客户閲讀ETF披露文件，然後直接購買ETF即可完成交易。一切高效且整齊打包，經紀人無需親自承擔解釋、定價和執行的工作。
對自主投資者而言則更加便利：不必通過股票經紀人進行復雜的衍生品交易，只需在手機上點擊按鈕就能以ETF形式自行購買。那些人們期待經紀人提供、經紀人向客户兜售的炫酷交易，最終都會變成ETF讓所有人直接購買。
自動贖回產品既是零售投資者青睞的交易（誰不喜歡收益呢！6），也是金融機構希望推廣的產品（銀行渴望"分散化組合保險"！），因此它們顯然應該以ETF形式出現。以下是一則新聞稿：
領先的另類投資管理公司Calamos總裁兼首席執行官John Koudounis宣佈計劃推出Calamos自動贖回收益ETF（代碼：CAIE）。該基金旨在通過投資階梯式自動贖回產品組合，提供高額穩定月度收益，將複雜的機構市場轉化為易於獲取、流動性強且税務高效的ETF解決方案。摩根大通將擔任主要互換交易對手，MerQube Indices提供指數服務，Calamos則作為ETF的發行方和投資組合管理人。
“憑藉我們的創新傳統，我們正在使這一曾被高淨值投資者壟斷的頂級收益策略實現大眾化，“Koudounis表示，“我很高興推出CAIE——這項精妙的自動贖回策略通過ETF的高效結構，力求為投資者帶來持續豐厚的月度收益。”…
“對於自動贖回產品的新手來説，可以將其視為一種收益和麪值取決於股市不跌破保護性門檻的債券。對於熟悉該產品的專業投資者，CAIE就是那個’簡易按鈕’，“Calamos ETF業務主管Matt Kaufman解釋道，“我們的階梯式配置旨在分散風險敞口、降低擇時風險並平滑收益曲線，而ETF結構則提供了每日流動性、税收優惠分配且無投資門檻。”
這裏有一個更詳細的描述。“由股市參數而非信用風險或久期驅動的誘人高穩定收益——提供真正多元化的收入來源”等。該產品比我描述的稍複雜：不是購買單一自動贖回產品，而是購買“52+階梯式自動贖回產品，每週錯開”，以平滑收益，儘管如果市場崩盤，大多數產品仍會支付。描述中宣傳自動贖回產品的近期收益率為14.7%（高於我假設的10%示例）。如果指數下跌40%，你會虧損，但該指數是標普500的槓桿版本——大致對標標普500，但波動率目標為35%——因此實際上你是在為接近20%的市場崩盤出售保險。7人們想購買這種保險，現在任何人都可以出售它。
微軟剝離ETF
其他有趣的ETF產品中，這是一份招股説明書（上個月的）關於Permuto Capital MSFT Trust I：
Permuto Capital MSFT Trust I（“信託”）是特拉華州法定表決信託，發行單位（“信託單位”），每個信託單位由一份“股息證書”和一份“資產證書”（統稱“證書”）代表。每份股息證書證明對基礎股票（定義見下文）持有人的經濟權利的受益權益，僅與接收該基礎股票的股息有關，而每份資產證書證明對基礎股票持有人的所有其他經濟權利（即除接收基礎股票股息的權利外）的受益權益，包括與該基礎股票市場價格漲跌相關的權利。…
信託的資產僅由微軟公司（“標的公司”）的普通股組成，每股面值0.00000625美元，這些基礎股票由託管人代表信託持有。根據本招股説明書，每存入信託一份基礎股票，信託將發行一個信託單位，包括一份股息證書和一份資產證書。…
股息證書和資產證書不作為一個單位附加或裝訂在一起，將分開交易。…
信託的目標是讓所有投資者能夠通過股息或股票資本資產，或兩者，選擇他們對微軟普通股的敞口程度，同時保留其表決權，對於大多數事項，表決權將在兩種證書之間按比例分配。
也就是説：你可以用486美元（截至昨日收盤價）購買一股微軟公司的股票。用這486美元，你將預期獲得一定收入和一定程度的資本增值。具體來説，你將得到：
- 每股0.83美元的季度股息，或微軟董事會未來決定的更高或更低的金額（普通股股息並非合同固定），只要你持有該股票；加上
- 當你最終賣出股票時，可能高於或低於486美元的金額。
一些公司支付高額股息，為股東創造大量收入。其他公司支付低股息或不支付股息，並將收益再投資於公司發展。8這兩種方法之間存在某種近似等價性：股東可以選擇今天獲得現金或明天的增長，或兩者的某種組合。如果你有某種思維方式，你可能會想：“為什麼我不能選擇自己的股息和再投資組合？如果我想要微軟投資的10%收益率，為什麼我不能購買15個單位的股息和一個單位的資本增值？與直接購買股票相比，我將獲得較少的資本增值，但會獲得更高的收益率，這正是我想要的。微軟不會提供這種選擇，但一個完整的市場會。”9
所以情況是這樣的。你可以購買15份微軟的股息單位和1份微軟的資本增值單位，或者反過來，或者任何你喜歡的組合。10 這就像 國債STRIPS：你拿一個知名且流動性強的基準證券（如國債、微軟股票），把它放進一個“盒子”裏，然後發行分別代表該證券收入和本金部分的獨立份額。
總之，我們討論過很多次，所有可能的投資組合最終都會成為交易所交易基金（ETF）。有包含100或500只股票不同組合的ETF，也有僅包含一隻股票的ETF，以及其他ETF是兩隻股票的組合，最終中間所有可能的組合都會被填補，你將能夠購買諸如“做多14只股票並做空11只不同股票”之類的任何ETF。但為了達到絕對的完整性，你需要超越整數股票數量，這是我見過的第一個單隻股票的一部分的ETF。
BNB財政部公司
你知道這個交易：美國股市願意為價值1美元的加密貨幣支付至少2美元，甚至可能10美元或更多。如果你將（1）一家沒有太多業務但擁有證券交易所上市資格的小型美國上市公司和（2）價值1億美元的比特幣結合起來，這個組合在證券交易所的市值至少會達到2億美元。對於1億美元的狗狗幣、Solana、特朗普幣或其他任何加密貨幣也是如此。
這種強勁且充滿魔力的套利方式吸引了眾多加密基金經理的關注，他們渴望從中獲利。大多數情況下，這種策略持續有效。雖然有些公司宣佈了令人失望的加密資產轉型計劃，但這些屬於特例——它們本身已有其他業務在進行。如果你找到一家近乎閒置的上市公司，並向其注入1億美元的加密資產，其市值通常會穩定增長至2億美元。
總之：
一支加密對沖基金高管團隊正深入洽談，擬通過其控制的上市公司籌集1億美元資金，用於投資與幣安控股有限公司掛鈎的代幣。這是對比特幣儲備戰略（由邁克爾·塞勒首創）的最新演繹。
據彭博新聞獲得的投資文件顯示，前珊瑚資本控股高管帕特里克·霍斯曼、約書亞·克魯格和喬納森·帕施主導該項目。材料顯示，他們計劃本月完成募資，隨後將這家未具名的納斯達克上市公司更名為"建造與建造集團”，並開始增持BNB代幣。
當然？！？BNB是市值第五大的加密代幣，但幣安在美國的監管歷史可謂 斑駁複雜，因此不難理解為何"向美國股票投資者推銷BNB儲備公司"並非人們的首選方案。但這也不會是最後一個創意，我們將繼續探索更多可能性。
無論如何，以下是一些看似屬實的情況：
- 這些加密貨幣從業者擁有"一家他們控制的上市公司”。該公司"身份不明"且"在納斯達克上市”。
- 這家公司可能規模很小，業務不多。這個判斷可能有誤，但鑑於他們計劃在推出BNB資金庫戰略時對公司進行更名，説明其現有戰略可能相當有限。這是一家可以輕鬆轉型為純粹或主要從事BNB資金庫業務的公司。
- 他們計劃在下個月宣佈1億美元的BNB資金庫戰略。
- 消息公佈後股價將上漲1000%，因為每當美國小型上市公司宣佈加密資金庫戰略時，股價總是會暴漲1000%。
而他們正在四處兜售這個計劃！我雖然不知道這家公司是誰，但肯定有人知道。如果你知情，以每股一美分（或無論什麼價格）買入百萬股，等交易公佈後賺取數百萬美元，這種誘惑實在難以抗拒。這既非法律建議也非投資建議，但天啊，如果合法的話這絕對算得上投資建議！
其他消息！上週我們討論過一家轉型為波場資金庫公司的微型上市玩具公司。以下是彭博社關於這次轉型的報道：
由小唐納德·特朗普和埃裏克·特朗普擔任顧問的小型投行本週幫助一家名不見經傳的玩具製造商轉型加密貨幣領域，致使其股價飆升逾500%。這輪漲勢為該投行上月協助安排的股票押注帶來了超過1.2億美元的收益。
快速獲利源於Dominari控股公司在四周內處理的兩筆交易。該投行先協助其高管運營的投資基金收購虧損玩具商SRM娛樂公司的股份。隨後週一，SRM宣佈轉型為Tron公司，聘請加密貨幣企業家孫宇晨擔任顧問，並通過Dominari經手的另一筆交易建立虛擬代幣儲備。該玩具製造商的股價從上週五不足2美元飆升至週一逾9美元，目前維持在7美元上方。
這波暴漲為Dominari、其高管Soo Yu，尤其是她管理的投資基金帶來鉅額收益。該基金5月以500萬美元購入的股份，到週二晚間已升至1.27億美元。
沒錯，顯然在這家小公司宣佈轉向加密貨幣儲備之前大量買入其股票，確實能穩賺一筆。之前 。
私募招聘
我曾寫道，我進入金融行業是因為在易受影響的年紀讀了*《門口的野蠻人》。從根本上説，《門口的野蠻人》講述的是一家上市公司競購案：RJR Nabisco的管理層提出槓桿收購要約使公司進入交易狀態，隨後公司舉行拍賣會，多傢俬募股權買家競相收購。初讀此書時，最讓我印象深刻的是拍賣中的博弈技巧*。收購上市公司可不是在券商APP上點"買入"按鈕。你要向公司的投行提交"最佳最終報價”，五分鐘後打電話問"我們情況如何"，對方回答"有很多強勁的意向"，你接着説"如果落後了我們可以看看是否還有加價空間"，他們回應"要加就趁現在"等等。或者你説"我們出價80美元，但一小時後報價作廢且禁止聯繫其他競標者"，對方説"明白，但我們現在要去洗手間"，你警告"別想在洗手間聯繫其他買家"，他們反問"你怎麼能這麼説"等等。這其中有財務考量——你的報價來自估值模型——但也充滿高風險、不確定的人際博弈。
後來我參與了一家上市公司的賣方拍賣，當時確實有兩組競標者分別坐在我們辦公室不同樓層的兩個會議室裏，彼此都不知道對方的存在，那一刻我產生了前所未有的強烈感覺——“沒錯，這就是我當初入行時嚮往的場景，這就是*《門口的野蠻人》*中的情節。”
如今我已不再年輕，也不再認為高端金融領域最重要、最耀眼的技能是藉口去洗手間衝出會議室，把一家競標者的報價透露給另一家。不過…説實話…我心底多少還保留着這種想法。
私募股權公司主要想招聘能建立優質財務模型、做出明智投資決策、擅長談判和交易架構的人才。但他們也——至少在一定程度上——渴望那些能在高壓限時拍賣的博弈中如魚得水的人。如何找到這類人才？把私募股權招聘本身設計成高壓限時的拍賣過程或許很有效。這裏有一篇…令人愉悦？還是毛骨悚然？…來自商業內幕網匿名私募員工的“週期內招聘"親歷記錄：
面試持續到凌晨2:30。我拿到了錄用通知但沒有立即接受。面試期間另一家公司不斷髮信息説：“嘿，現在過來。我們對你有興趣，現在就來。”…
於是凌晨2:30，我拿着第一家公司的offer終於離開辦公室。我設法在不簽字的情況下脱身，立刻聯繫了第二家公司的獵頭。我説：“我剛結束，能現在過來嗎？“他們回覆：“當然，早上7點見。”…
與此同時，第一家公司開始施壓：“有什麼需要討論的嗎？對offer還有什麼要考慮的？“他們肯定察覺到了。電子offer我還沒簽署，他們很着急。
我回復説需要時間諮詢家人和導師，還要給母親打電話。謊稱她下午才有空，想等她複核所有細節——其實我正坐在第二家公司面試，現場編造各種藉口。我問：“能否晚點聯繫母親後再回復？“第一家迅速拒絕——他們不願等那麼久，要求立即通話。
諸如此類。在一家公司躲進洗手間給另一家打電話，類似這樣的事。“毫無疑問，這是我人生和職業生涯中最緊張的大約12小時之一，”他寫道，但可以説為他職業生涯的其餘部分做了很好的準備。
事件動態
面向散户的私募基金規模躍升至3500億美元，晨星稱。大銀行擔憂成為特朗普的下一個目標，競相安撫共和黨人。伊麗莎白·沃倫抨擊監管機構可能修改銀行槓桿規則。美國國會計劃為私人信貸投資者大幅減税。穩定幣‘作為貨幣表現不佳’，央行警告。Polymarket以超10億美元估值接近完成2億美元融資。“伊夫提·艾哈邁德曾是一位非常優秀的風險投資人，儘管腐敗。”埃隆·馬斯克的律師聲稱他‘不使用電腦’。
如果您希望以方便的電子郵件形式在收件箱中獲取《Money Stuff》，請點擊此鏈接訂閲。或者您可以在此訂閲《Money Stuff》及其他優秀的彭博新聞簡報。謝謝！