貝森特將財政部當作對沖基金來運作——彭博社

Jonathan Levin

把握時機。

攝影師：Victor J. Blue/彭博社

兩件事可以同時成立：首先，財政部長斯科特·貝森特避免以當前高企的借貸成本延長美國政府債務期限的做法總體上是正確的；其次，鑑於他曾批評前任政府依賴短期票據發行，其立場顯得虛偽。

以下是貝森特週一與彭博社記者索納莉·巴薩克的對談節錄：

**巴薩克：**你們何時會開始發行長期債券？

**貝森特：**以現在這種利率水平我們為什麼要這麼做？當前利率比長期利率高出1個標準差以上，何必現在行動？最佳操作窗口本應是2020、2021和2022年。

從策略角度，我越來越認同貝森特部長的觀點——這位前對沖基金經理無疑深諳市場時機把握。美聯儲4.25%-4.5%的政策利率遠高於多數預測的長期中性利率（19位美聯儲決策者中有11位認為該利率應為3%或更低）。債券多頭有理由預期整個收益率曲線將在2026年某個時點下移。即便鴿派預期已部分被市場消化，以現有利率水平鎖定長期債務仍非明智之舉。更重要的是，貝森特明白若此時釋放增發信號，將對長期收益率造成額外上行壓力，進而影響整體經濟的借貸成本。

彭博觀點市場正學會保持冷靜繼續前行過度旅遊簡史：700年縮影斯塔默若不調整航向恐陷困境小米造了輛廉價法拉利電動車 誰還需要保時捷？當然，任何關於降息的預測都基於一個更根本的信念——通脹將持續緩和。雖然關税可能會對某些類別的進口商品造成一次性衝擊，但迄今為止影響相對有限，而服務業經濟提供了抵消通漲的平衡力。即便今夏更廣泛的生產者價格出現上漲，零售商也不得不在提價與消費者情緒惡化之間權衡，許多企業可能會選擇暫緩漲價。歸根結底，關鍵問題不在於價格是否會出現一次性小幅上漲（這仍很有可能），而在於衝擊是否足以影響自我實現的通脹預期並引發持久的新問題。與此同時，勞動力市場的疲軟跡象很可能促使美聯儲較快降息，以履行其維持充分就業的政策使命。

儘管這些都可能成立，但貝森特仍在公然藐視國債市場發行規範。當耶倫執掌財政部時，貝森特曾批評她推行如今他自己正在實施的政策。貝森特聲稱耶倫通過推高短期票據銷售展現了財政不審慎。雖然短期利率成本通常低於中長期債券（在正常收益率曲線下），但其更快到期會使政府面臨中短期波動風險。未來經濟顧問委員會主席斯蒂芬·米蘭甚至指責耶倫推行"激進"發行政策，實質上削弱了央行的抗通脹目標。這些缺乏依據的指控基於耶倫違背財政部常規操作程序的假設，而耶倫及其副手對此予以強烈否認。

貝森特如今公開挑戰財政部"規律且可預測"融資這一歷史悠久的準則。約四十年前，財政部官員就認定，與戰術性決策不同，規律可預測的發債決策是長期維持最低政府融資成本的最佳方式。此後財政部多次明確聲明不會試圖擇時市場。對於該信條的一些忠實信徒而言，貝森特週一的言論堪稱褻瀆。

摩根大通週一發佈的報告指出，貝森特並非擁有無限操作空間，若當前趨勢持續，短期國債在總髮行量中的佔比可能顯著超過財政部借款諮詢委員會建議的長期平均水平。該行認為財政部有必要為2026財年調整策略。

特朗普政府已證明其願意動用一切手段影響市場利率。除發債政策外，還包括推動更具彈性的銀行資本要求及可能提振國債需求的穩定幣立法。儘管這些提案各有優勢，但它們都是明確旨在降低借貸成本的議程組成部分——該議程正明顯開始侵蝕央行獨立性並滑向金融壓制，正如我同事克萊夫·克魯克與艾莉森·施拉格所述。特朗普本人通過社交媒體施壓美聯儲降息的舉動亦屬此列，這些行為暴露出一個正竭力擴張本已龐大國債規模、又擔憂償債能力的政府內心的焦慮。

貝森特的政策最終看起來與耶倫的非常相似——但如果你考慮到財長之前的立場，可能會稍遜一籌。他甚至直言不諱地表示：這位前對沖基金投資者正策略性地偏離純粹的"規律且可預測"原則，試圖根據宏觀經濟動態進行操作。我在二月份撰文時曾指出，風險在於特朗普政府的關税實驗可能使通脹預期失控——最終可能適得其反。如今手頭又多了四個月的通脹數據後，我認為貝森特的戰術選擇或許是正確的。但存在重大風險：如果他的利率預測出錯，最終將付出慘重代價。

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