AI公司幾乎被收購 - 彭博社

Matt Levine

編程説明： 《錢的事》播客本週暫停。

環境、社會和治理（ESG）

你可能有過——或者説你可能曾經有過——一個關於環境、社會和治理（ESG）投資的模型，內容如下：

  1. 有很多ESG投資者，或者説ESG傾向的投資者，或者在某種形式上考慮ESG因素的投資者。
  2. ESG投資者試圖避免“骯髒”的公司，基於某種定義。
  3. 因此，骯髒公司的資本成本高於清潔公司的資本成本。
  4. 如果你的業務是90%清潔和10%骯髒，那麼在足夠的ESG目的下，你被視為“骯髒”，因此你的資本成本很高。沒有平均： “清潔”或“骯髒”是二元的，如果你部分骯髒，那麼你的整個業務的資本成本就很高。
  5. 所以如果你有一個90億美元的清潔業務和一個10億美元的骯髒業務，並且你關閉骯髒業務（或以1美元出售），剩下的90億美元的清潔業務將以更高的倍數交易，價值可能達到110億美元。
  6. 因此，你可以 為股東創造價值 ，不是通過賺更多的錢，而是通過以讓股東更開心的方式賺 更少 的錢。

然後在2024年的美國，你必須添加一個相反的模型，內容如下：

  1. 有一些投資者和政治家認為ESG是壞事。
  2. 因此， 自覺清潔 公司的資本成本（或監管麻煩費用等）高於吸引人的骯髒公司的資本成本。
  3. 如果你的業務是90%清潔和10%骯髒，並且你剝離骯髒業務，剩下的清潔業務的資本成本將會 上升，因為人們會因為你屈服於ESG正統而對你感到憤怒。
  4. 如果你是一家電動車公司，也許你應該出去買一個煤礦？或者至少 説一些冒犯性的關於多樣性的事情？
  5. 無論如何，如果你是一家商品交易公司，並且你在考慮剝離你的煤炭業務，你現在應該立即停止。

華爾街日報報道：

格倫科爾在股東鼓勵下放棄了剝離煤炭業務的計劃，繼續開採這一化石燃料，這標誌着金融界的可持續投資熱潮正在減退。

倫敦上市的格倫科爾是全球最大的發電用熱煤生產商之一，週三表示，它向擁有三分之二投票權的投資者徵求了對剝離計劃的看法。公司表示，在表達偏好的投資者中，超過95%希望格倫科爾保留煤炭業務。

煤炭長期以來一直是格倫科爾業務的支柱，但該公司曾表示最終會放棄其礦山，專注於供應電動車所需的金屬和礦物。

這一轉變顯示，自新冠疫情初期可持續投資興起以來，環境、社會和治理（ESG）投資的勢頭已經減弱，當時數十億美元湧入基於可持續性標準的基金，首席執行官們炫耀他們的道德資質。

就在去年秋天，格倫科爾的股東支持將公司的煤炭部門分拆並在紐約上市。週三，首席執行官加里·納格爾解釋了他們態度的變化，指出美國ESG投資的政治化以及對從化石燃料向清潔能源轉型速度的態度變化。

納格爾表示：“ESG的擺動在過去九到十二個月中已經迴歸。”他提到，“你可以看到一些美國州對ESG敍事的反應。”與此同時，他表示，人們越來越意識到在能源轉型期間，化石燃料仍將繼續為世界提供動力。

此外，他補充道，股東“仍然認識到現金為王……而且這些業務產生大量現金。”

不過不久之前，那些現金的價值還不如更乾淨的現金。現在它可能更有價值。

VIX期貨期權

大量的金融工程都是關於可獲取的包裝。你可以先發明，比如説，一些很酷的衍生品策略，然後將其出售給與你的銀行有ISDA協議的對沖基金。這是一個有限的受眾，而你希望更廣泛地銷售這個策略。好吧，也許你可以把它放在一個結構性票據中：客户可以購買一種反映衍生品賭注條款的證券（票據），而不是與銀行進行場外衍生品交易，這需要ISDA和大量的定製談判。你可以將其出售給更多的客户：你財富管理部門的大多數個人客户無法與你進行場外衍生品交易，但他們可以購買證券，因此你將賭注包裝成一種更廣泛可獲取的形式。

彭博社觀點歡迎來到“是的，但”降息週期綠色支出有了新的盟友：共和黨人龍舌蘭品鑑可以拯救Airbnb——如果它是好龍舌蘭“衞生棉條蒂姆”沃爾茲是一個奇怪的表情包，背後卻是一個真實的問題不過並不是那麼可獲取，如果賭注足夠好、聰明且廣泛吸引人，你將更進一步，將其包裝成交易所交易基金。然後每個人——不僅僅是你的財富管理客户——都可以在股票交易所購買，因為ETF在大多數情況下只是股票。“場外衍生品交易”是一個非常小眾的產品，“票據”是一個更可獲取的包裝，而“股票”則更易獲取。

交易條款在每種情況下或多或少都是相同的。1 工作並不總是尋找新的方法來定義、切分和分配風險，為人們下注提供新的經濟提案。工作是讓他們更容易進行已經存在的下注。

例如，S&P 500 指數的期貨，專業投資者可以利用它有效地獲得廣泛股市的敞口。但在你的零售經紀賬户中，交易股票可能很簡單，而交易期貨可能很麻煩，因此還有 S&P 500 ETF，它們在股票形態的包裝中提供相同的目的。專業人士可以交易 S&P 500 期貨的期權，但如果這對你更方便，你也可以交易 S&P 500 ETF 的期權。

這有很多種形式，因為有許多類型的投資者對他們可以購買的東西有不同的限制。例如，有些投資者的工作是投資期貨，因此如果你能將某個東西變成期貨下注，他們就可以投資它。因此，彭博社的 盧王和薩姆·波特報道：

Cboe 全球市場公司準備提供基於另一指數期權的期貨期權。

這家總部位於芝加哥的公司計劃發行與 Cboe 波動率指數（著名的“恐懼指標”，也稱為 VIX）相關的期貨期權。該指標本身是使用跟蹤 S&P 500 的期權構建的……

目前，VIX 的期權是現金結算並在證券賬户中交易，這意味着它們對某些受限於任務或法規的投資者是禁區。

相比之下，期貨期權將是實物結算，並可以在期貨賬户中交易。

“通過上市期貨期權，該產品將成為 CFTC 監管的，從而使這些投資者能夠獲得 VIX 期權產品，”該公司在公告中表示。“通過將 Cboe 受歡迎的 VIX 期貨與期權功能結合起來，該產品將為市場參與者提供一種新的方式來有效對沖市場波動並構建獨特的波動性敞口。”

看到，關鍵是已經有了VIX期權，但現在有了VIX 期貨 期權，這在經濟上大致相當，但包裝不同，更容易被一些投資者接受。來自 新聞稿：

“我們預計VIX期貨的期權將補充我們現有的產品系列，吸引廣泛的用户羣體，包括商品交易顧問、期貨委員會客户以及目前活躍於VIX交易所交易產品和Cboe的SPX期權及VIX產品生態系統的市場參與者，”Cboe全球衍生品負責人Catherine Clay説。“通過在Cboe的美國期貨交易所上市這些期權，CFE的全球FCM和經紀商網絡可以使用已經為交易VIX期貨建立的相同連接和會員資格進行交易，從而增強便利性和可達性。”

在某種意義上，這一切都感覺有些雜亂，似乎應該只有一種VIX期權，以一種方式進行監管，在一個地方可交易，任何想要這種經濟敞口的人都應該能夠在那個地方出現並交易那一件事。但那樣有什麼樂趣呢？金融行業的一半意義在於找到新的方式將相同的風險銷售給不同的受眾。

瑞波

瑞波實驗室公司是一家成立於2012年的加密公司，在加密年份中，這已經是很久以前的事了。像許多同齡的加密公司一樣，瑞波想要革新支付。瑞波的特別之處 在於 “通過開發一個全球支付網絡來現代化國際支付，以便進行國際貨幣轉移” 並且 “使跨境支付更快、更可靠、更實惠，服務於銀行、金融科技公司、加密企業及其客户。”

更具體地説，Ripple認為傳統金融系統處理跨境支付的方法已經過時且過於複雜。如果你住在法國並想在墨西哥購買某樣東西，你需要去你的法國銀行，請求它向你的墨西哥供應商發送比索，而你的法國銀行必須與一家墨西哥銀行建立關係才能完成轉賬。全球支付通過一系列的 代理銀行 和 外幣賬户 中介，這可能導致較長的結算時間，並且需要預先資金支付。Ripple希望用其區塊鏈替代這種基礎設施，使用其代幣——稱為XRP——在貨幣之間進行中介。因此，如果你是，比如説， 一家立陶宛的匯款公司，而你的客户想將資金從法國轉移到墨西哥，你只需用歐元購買一些XRP，然後立即將其出售為比索，從而快速完成轉賬，並減少中介。Ripple稱之為“按需流動性”，或ODL：如果你想將歐元兑換為比索，你可以立即從Ripple網絡購買XRP並將其出售為比索。

在不深入討論該機制的設計、採用等細節的情況下，這個想法似乎不錯？作為一個理念？“加密貨幣是一種進行即時支付的方式”和“加密貨幣是一種去中介化銀行並使支付更直接的方式”是經典的老派加密貨幣論點。

最近的加密貨幣論點更像是“加密是一種為社交媒體項目提供資金的方式”：加密 起初 作為一種貨幣，一種支付機制，但變成了一種更通用的金融技術工具，一種 給予 所有 類型 系統的 用户 所有權的方式。人們有時稱之為“Web3”，其理念是加密將為互聯網賦予一種新的去中心化形式，而 我曾寫過 “Web3的基本前提是每個產品同時也是一種投資機會。”這個想法——每個產品也是一種投資——在美國證券法下產生了很多 問題。“這些代幣大多是 實用代幣 ，允許人們訪問我們的網絡，”加密創始人説，“所以它們不是證券，”但美國證券交易委員會則表示“不是，這些代幣大多是 投資機會，如果你在沒有註冊的情況下出售它們，那麼你就是在違反法律。”

而“XRP只是你可以發送以進行支付的東西”感覺就少了一些那種？但Ripple 確實 將XRP宣傳為一種投資機會，並且其價格 隨着 Ripple的命運而波動。因此，SEC起訴Ripple，聲稱XRP是一種證券，並且Ripple進行了大量非法未註冊的證券銷售。去年，案件中的法官 發佈了一項裁決，普遍被解讀為SEC的失敗和Ripple的勝利。具體來説，法官裁定：

  1. XRP“僅僅是一個字母數字的加密序列”，而不是一種證券。
  2. 但是Ripple向機構投資者銷售XRP是證券發行，因為（1）XRP和（2）機構投資者與Ripple之間的談判和理解構成了美國證券法下的“投資合同”。
  3. 與此同時，Ripple在公開市場上以匿名交易的方式銷售XRP並不是證券發行，因為這些交易沒有直接的承諾或合同安排。

簡而言之就是“證券法保護與加密發行人直接談判的機構投資者，但加密發行人可以隨意欺騙那些僅在加密交易所購買代幣的個人投資者。”我覺得這個決定挺奇怪的，後來的法院案件常常無視它，而且SEC可能仍會上訴，但這就是決定。

昨天法官在此案中作出了最終裁決，決定Ripple因進行一些非法證券發行而應支付多少賠償金。在這裏，大家的共識是Ripple表現得相當不錯；彭博社的Chris Dolmetsch報道：

Ripple Labs Inc.被一名聯邦法官命令支付1.25億美元的民事罰款，因其不當向機構投資者銷售XRP代幣，這只是美國監管機構在與這家加密貨幣公司進行長期法律鬥爭中所尋求的罰款的一小部分。

該命令是在證券交易委員會於2020年起訴Ripple Labs後發佈的，聲稱其在未將數字代幣註冊為證券的情況下籌集資金，違反了法律。該案件受到密切關注，因為它對SEC在加密領域的監管權力有重要影響。

該機構曾尋求近20億美元的罰款，而Ripple則表示不應支付超過1000萬美元。在週三的裁決中，美國地區法官Analisa Torres指出，該案件並未包括任何欺詐指控。

在裁決後，XRP上漲了25%，達到了64美分。……Torres去年發現，XRP僅在銷售給機構投資者時受證券法保護，這一裁決被視為該行業的重大勝利。

不過，奇怪的是，Ripple的核心理念是其支付方式，發行XRP作為促進跨境支付的手段。因此，按需流動性（ODL），直接向機構出售代幣以便他們進行支付，算是核心業務嗎？而……這就是非法部分嗎？來自 週三的裁決（引用省略）：

美國證券交易委員會（SEC）聲稱Ripple“繼續向機構買家銷售[XRP]，未註冊”，具體來説是在“繼續執行未註冊的XRP銷售合同，進行直接的[按需流動性（‘ODL’）]交易。”Ripple承認，在命令發佈後，它繼續在ODL交易中銷售XRP。它還承認，該命令將機構銷售定義為包括對“ODL客户”的銷售。然而，Ripple辯稱其“持續的ODL銷售並不具備本法院在認定Ripple的機構銷售為投資合同銷售時所依賴的關鍵特徵。”並非如此。儘管法院指出“一些機構買家同意鎖定條款或轉售限制”——這些特徵“與XRP作為貨幣或其他消費用途的概念不一致”——但法院並沒有裁定缺乏這些特徵的合同在第5條下是自然而然合法的。

法官補充説，她“今天並不認為Ripple的投訴後銷售違反了”證券法，並在腳註中解釋説，Ripple的大部分ODL業務在美國以外（因此不受美國證券法的約束），並且“所有新的ODL客户至少擁有500萬美元的總資產，因此他們是‘合格投資者’” 根據D條款，SEC的規則允許在私人配售中進行未註冊證券銷售。Ripple可以繼續在未註冊證券交易中銷售XRP，只要它僅向外國人或美國合格投資者銷售。

除了它不能再將其出售給美國合格投資者。顯然，它是根據D條款進行銷售的，而D條款有一個“不良行為者資格排除”條款：如果你有與SEC發生某些類型的麻煩的歷史，就不能使用D條款出售未註冊的證券。這個案件——Ripple因進行非法證券發行而被罰款1.25億美元——算在內，因此Ripple不能再使用D條款。注意到這個問題，Ripple請求法官免除資格排除，但她拒絕了：

Ripple請求法院“免除§ 230.506(d)(1)的‘不良行為者資格排除’條款，該條款禁止被禁令的發行人使用SEC的D條款豁免進行某些私人證券發行。”雖然法院有自由裁量權這樣做，但Ripple沒有引用任何權威來説服法院在此情況下司法豁免是必要或適當的。

這不一定是致命的問題：還有其他證券註冊要求的豁免，特別是這並不真正影響Ripple的非美國業務。（Ledger Insights建議一些其他可能的解決方案。）但這是一個奇怪的問題：XRP的核心有用非投資案例，實際上用於促進支付，似乎是唯一不被允許的事情。Ripple可以將XRP出售給零售投資者用於投機目的，但將XRP用於跨境支付才是問題所在。

私人信貸平方

我們已經討論過幾次關於一個風格化模型的現代銀行和私人信貸。基本想法是：

  1. 傳統上，銀行通過短期存款為自己融資，併發放長期貸款，這很有風險。
  2. 越來越多的銀行已經撤退，不再發放許多類型的貸款。用於資助私人股本槓桿收購的貸款，最典型的，還有像抵押貸款。
  3. 它們被其他貸款人所取代，我將寬泛地稱之為“私人信貸”貸款人。
  4. 私人信貸貸款人並不通過短期存款獲得資金。相反，他們從投資者那裏籌集鎖定資金，典型的如保險公司和養老金基金，這些投資者有較長的時間視野，並且不需要立即使用他們的錢。
  5. 這在廣義上似乎更安全，而不是讓銀行發放貸款。這有點像朝着“狹義銀行”的方向發展。
  6. 但私人信貸貸款人希望通過槓桿來提高他們的回報：他們更願意借出100美元的投資者資金和另外100美元他們自己借來的資金，而不是僅僅借出100美元的投資者資金。
  7. 私人信貸貸款人從銀行那裏借入這筆錢。
  8. 因此，銀行再次進入了風險貸款業務，儘管以更安全的方式：銀行不是直接向槓桿收購公司貸款，而是向槓桿收購中的貸款人貸款，獲得更高級的索賠，這種索賠不太可能虧損。

這雖然是一個非常示意性的模型，但在現實世界中有許多變體和組合。例如，許多大銀行自己 已經進入了私人信貸業務：它們擁有龐大的資產管理部門，與機構投資者（以及借款人）有關係，可以籌集長期資金來發放私人信貸貸款。但大銀行也在為私人信貸公司提供槓桿。（這在我的小模型中是第7步。）因此，你可以結合這些想法：銀行可以籌集私人信貸基金來向其他私人信貸基金髮放貸款，為什麼不呢。

所以 《華爾街日報》報道：

高盛正在讓一些大客户參與其最熱門的業務之一。

這家華爾街巨頭已經開始允許某些資產管理客户——即保險公司——在它向包括私人信貸基金和非銀行貸款人（如抵押貸款提供者）借款時與其共同投資。…

每年，高盛都會發放數十億美元的資產支持貸款，這些貸款之所以被稱為資產支持貸款，是因為它們與抵押品相關。例如，如果它融資的貸款人破產，高盛可以接管一池抵押貸款或其他消費貸款。…

高盛在其資產負債表上持有貸款中風險最低的部分，直到現在，還沒有讓資產管理客户接觸這些貸款。高盛的資產管理業務還將讓保險客户接觸其他資產支持貸款，例如飛機融資。…

融資團隊是高盛最大部門——全球銀行和市場的一部分，可以利用保險客户在高盛私人信貸部門的資本，成為更大的貸款人。與此同時，私人信貸是高盛第二大部門——資產和財富管理的一部分，需要吸引更多的資產進行管理。

私人信貸團隊將在融資團隊告訴他們哪些交易可用後，決定是否將客户的資金投資於這些資產支持貸款。

跨部門的努力是高盛首席執行官大衞·所羅門和總裁約翰·沃爾德倫長期以來推動的，鼓勵員工將業務引導到銀行其他部門的努力的一部分。

像高盛這樣的現代大型銀行在很大程度上是為其他金融公司提供槓桿——私人信貸貸方、抵押貸款貸方、對沖基金等——使用他們自己的資金。但他們也在為保險公司管理資金。為什麼不將這些業務結合起來呢？

巴利亞斯尼

如果你是一個大型多策略對沖基金的投資組合經理，你每天的第一筆交易就是決定是否換工作。大致來説，這筆交易是：

  1. 如果你留在當前的工作，你必須每天都來上班，你得到的薪水大致取決於（1）你目前管理的資本多少，以及（2）你做得有多好。
  2. 如果你離開去新工作，你必須經歷一段長時間的休假，這（1）看起來很有趣？但（2）在一段時間內大幅減少你的收入。然後你在新工作的薪水大致取決於（1）你的新基金能給你多少資本，（2）你做得有多好，以及（3）他們是否給你比舊工作更高的利潤分成。此外，可能還有一個額外的常數項：也許他們會給你一張大額的保證支票，以誘使你來，或者彌補你在休假期間的收入損失。

所以如果（1）你覺得目前的工作比休假更讓你享受，或者至少不更少，和/或（2）你認為在當前工作中能賺到比新工作更多的錢（基於你的資本配置和對業績的預期），那麼你可能應該留下來。

關於這筆交易的形態，你可以做出一個廣泛的評論，即，保證金相對於你對自己表現的期望越大，轉變的吸引力就越強。如果你認為“我在接下來的12個月裏可能會搞得一團糟，薪水歸零並被解僱”，而有人給你提供2500萬美元的保證金，涉及到 閒置在園藝休假中 的12個月，你會整天都願意進行這樣的交易！

另一方面，你對自己表現的期望越好，你可能越有興趣跳槽到一家新公司，獲得更大的份額。跳槽可能有更多的長期上行空間，也有更多的長期下行風險（如果你意識到你更喜歡舊公司怎麼辦？），並且有很多短期的下行保護。

這些大多是閒聊的想法，但彭博社的Nishant Kumar、Katherine Burton和Gillian Tan 報道：

Balyasny資產管理公司正在花費超過2億美元的支出，招募曾在競爭對手如Ken Griffin、Steve Cohen和Izzy Englander工作的高級資金經理，知情人士透露。

Balyasny最昂貴的招聘對象包括Peter Goodwin，他將從Point72資產管理公司過來，幫助領導其全球股票業務，以及Citadel的投資組合經理Alberto Mann。知情人士表示，兩人都被承諾在轉職時獲得超過5000萬美元的潛在補償，要求匿名，因為細節是私密的……

這些招聘也是首席投資官Balyasny努力將股票業務提升到“下一個水平”的一部分，此前該部門的負責人Jeff Runnfeldt去年離職。Balyasny轉變了Runnfeldt相對較少聘用初級交易員的策略，採取了更積極的方式，利用對經驗豐富的高級資金經理的火熱市場……

與同行一樣，Balyasny的支出是簽約獎金以及因離開前僱主而失去的薪水的補償的組合，並且需要坐滿非競爭期，這在許多情況下可能超過一年。知情人士表示，承諾的資金將在兩年或更長時間內支付。一些交易員還被承諾在初期階段獲得更高的交易利潤分成，且他們的補償可能包括建立團隊的費用。

可以推測，在某個時刻，投資組合經理的市場將會降温，當它降温時，那些目前在休假狀態、即將以5000萬美元的保證金開始工作的人將顯得非常聰明。不過，我想巴利亞斯尼、格里芬、科恩和英蘭德都是著名的交易高手，他們現在大多在交易投資組合經理市場的元業務中，所以也許他們在這個遊戲中比投資組合經理更擅長。

事情發生了

私募股權建立 $7220 億的戰爭資金 尋找交易。摩根大通表示四分之三的 全球套利交易 現在已解除。巴克萊加入競爭對手，取消對 英國銀行家獎金 的上限。為什麼 主動/被動辯論 重要。如何在一個940億美元的美國養老金基金的動盪中影響到 俄亥俄州教師。在台灣有效的做法在亞利桑那州並不總是奏效， 芯片製造巨頭 學到了這一點。英國將推出法案以監管 ESG評級機構。辦公室貸款是有毒的，但 公寓貸款 的狀況也很糟糕。人工智能公司爭相阻止 加州安全規則。埃隆·馬斯克的 巨型火箭 計劃震動了佛羅里達州的航天海岸。華爾街獎金觀察者表示一些 支付將上漲 高達35%。在薪資激增後， 加薪正在縮小。小 語言模型。唐納德·特朗普的兒子們正在做 某種加密貨幣的事情。

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我們在這裏討論的一個問題是：時不時會提到：誰控制一家公司？一家公司 *到底是什麼？*在許多情況下，它主要是一些 人 在解決某個共同問題的集合。然後這些人有一些附加的公司法律結構，但這並不總是重要。如果您在一家投資銀行精品公司工作，您不喜歡您的老闆，某天您帶着甜甜圈走進辦公室，對所有同事説：“嘿，我們的老闆不好，我會是一個好老闆，我在街對面租了一個辦公室，跟我來，我們會做得更好，”如果他們跟着您走了，您算是進行了敵意收購嗎？從某種正式意義上説不是：舊的公司實體仍然存在，您並不擁有它；舊公司的合同仍然有效。但實際上公司 就是它的員工，他們的知識和客户關係，如果他們都跟着您走，那麼您就得到了 大部分 的公司。銀行家們會打電話給他們的老客户説：“你好，我們搬到街對面，成為了一個不同的法律實體，但實際上我們仍然是同一家公司，提供同樣優秀的服務，請在這裏給我打電話，”客户們大多數會這樣做。

這並不常發生。很多公司都有工廠、設備和商店，你不能就這樣要求他們搬到街對面。其他公司則很龐大，你無法説服所有員工搬到街對面；企業結構及其官僚主義對於管理這麼多人是必要的。實際的投資銀行大多是大型槓桿金融機構，擁有龐大的資產負債表，而你無法將資產負債表搬到街對面。