私募股權如何運用債務與槓桿正經歷變革 - 彭博社

美國佛羅里達州邁阿密市布里克ell廣場830號的Thoma Bravo私募股權公司。

攝影師：Scott McIntyre/彭博社本週，世界上最大的主權財富基金之一警告稱，私募股權目前“非常困難”，而歐美近期的一系列收購交易則指出了一條可能的脱困之路：該行業用於收購的債務比例發生了深刻變化。

儘管唐納德·特朗普總統的關税動盪帶來了陰霾，KKR & Co. 仍然忙於交易，在此過程中收購了幾家瑞典醫療專業公司。與此同時，另一傢俬募股權公司Thoma Bravo以106億美元收購了波音公司的Jeppesen導航部門及其他資產，完成了今年規模最大的收購之一。

與KKR對Karo Healthcare和生命科學公司Biotage AB的收購一樣，Jeppesen交易表明私募股權正在瞄準更高質量的資產，以期將投資者的資金用於盈利。但它們還有另一個共同點：買家自己承擔了大部分資金，債務所佔比例比以往的標準要小。

對於經常因將債務堆積到所收購公司（或用金融術語來説，槓桿化）而受到批評的私募股權行業來説，這是一場重大轉變的一部分。在不那麼遙遠的私募股權鼎盛時期，收購中包含70%的借款資金並不罕見。當資金極其廉價時，甚至可以達到80%，公司充分利用這一點來提高回報。

自本十年之交以來，隨着利率飆升，由於資金成本上漲，許多收購交易中的債務比例已降至更易消化的水平。最近幾周的一系列交易顯示，天平正在大幅傾斜，多個案例中股權融資已超過借款金額。

據知情人士透露，Biotage交易中包含的債務部分僅佔116億克朗（12億美元）交易總值的20%左右。而Karo收購案涉及的借款金額更高達11億歐元（12.5億美元），但仍低於股權出資金額。歐洲其他地區，Cinven同意收購營養專家Nutrisens時，債務融資僅佔三分之一，知情人士稱。

KKR和Cinven的發言人拒絕置評。

一名工作人員演示由Jeppesen開發的FliteDeck Pro應用程序。攝影師：Brent Lewin/彭博社與此同時，Thoma Bravo收購Jeppesen的交易獲得了由私募機構阿波羅全球管理公司和黑石集團牽頭的40億美元貸款支持。KKR去年發佈的報告顯示，私募股權領域債務佔總資本結構的比例已從約60%降至接近35%。

如今的原因不僅僅是買家對高昂的債務感到恐慌。多位市場參與者表示，私募基金的投資者（即有限合夥人）希望基金公司在併購市場上投入更多資金，而這一市場已經低迷了一段時間——他們願意為此犧牲回報。

更重要的是，這表明私募股權公司願意在競購現金流穩定的優質企業時投入更大份額的資金，尤其是在市場動盪最嚴重的時期。這些企業的高估值也限制了在不超出可接受槓桿比率（即債務與收益的衡量標準）的情況下可以籌集的債務比例。

該行業還難以退出十年前私募牛市高峯期收購的許多企業，因此對重蹈覆轍持謹慎態度。

“鑑於當前存在的風險因素，對潛在目標的盡職調查篩選過程變得更加嚴格，”律師事務所White & Case的合夥人Jeremy Duffy表示，“高質量、非週期性且受關税影響較小的企業都是私募股權投資的重點。”

貸款機構被排除在外

涉及大量股權的交易浪潮也對銀行和私人信貸公司產生了影響，這些機構正激烈競爭通過支持收購來投放資金——前者通過由大型貸款銀團分擔債務，後者則通過通常僅涉及一個或少數幾個債權人基金的直接貸款。

包括阿波羅和黑石在內的私人貸款機構以私募信貸領域罕見的緊縮定價條件贏得了波音子公司出售交易的融資權，其利率較基準利率高出4.75個百分點。據知情人士透露，Thoma Bravo本可選擇包含優先股的融資方案以降低股權出資比例，但最終決定放棄。該公司發言人拒絕置評。

Thoma Bravo聯合創始人奧蘭多·布拉沃在其邁阿密辦公室。攝影師：斯科特·麥金太爾/彭博社隨着特朗普對部分初始關税攻勢的讓步引發市場反彈，華爾街重新迴歸高風險貸款業務——這一主要利潤來源，使得收購交易的貸款競爭更趨白熱化。

延伸閲讀：銀行家爭相利用市場對高風險信貸的渴求

當前經濟背景將進一步強化私募股權行業對交易撮合的謹慎態度，以及對企業施加過高成本債務的警惕。穆迪評級上週取消了美國的最高信用評級，市場對該國債務水平、特朗普關税政策動盪及美元走弱的擔憂持續加劇。

摩根大通首席執行官傑米·戴蒙本週警告稱要警惕市場自滿情緒，他指出：“未經歷過重大衰退的人往往忽視信貸市場可能發生的劇變。”

目前，私募股權對穩健企業的收購與改善可能開始比金融工程更受青睞，至少對部分人而言如此。

“我們看到具有高增長和強勁現金流的資產以溢價水平定價，”摩根大通歐洲、中東和非洲地區槓桿融資主管丹尼爾·魯德尼基·斯倫貝謝表示。“贊助商的回報有時較少由債務驅動”，而“更多由增長驅動”。