私人信貸，華爾街最熱門的交易，出現了尷尬時刻 - 彭博社

多年來，隨着私人信貸膨脹成為一個1.7萬億美元的行業，市場上最大的參與者一直聲稱，他們的交易，簡單來説，更安全。

肯定比高收益債券市場更安全，也比槓桿貸款市場更安全，在那裏，陷入困境的公司可以利用投資者保障薄弱並與對沖基金合作，積極重組他們的債務，以犧牲現有債權人的利益。

也許現在仍然是這種情況。私人信貸的交易文件通常更嚴格；貸款由與公司及其私募股權所有者有更深層聯繫的較小“俱樂部”的貸款人融資；債權人通常持有債務直至到期。行業倡導者表示，所有這些都有助於減輕投資者的風險。

然而，私人信貸現在正在嚐到事情變得醜陋時會發生什麼。

## 重點

私人信貸的崛起引發了問題

16:29

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最近幾周，一家Vista Equity Partners支持的科技學習平台轉移資產，以籌集5000萬美元的新融資，據知情人士透露。對於華爾街的許多人來説，私人信貸並不免疫於這種具有爭議性的操作，這是一個令人大開眼界的事實。

隨着利率上升，許多公司更難償還債務。與此同時，資金充裕的放貸人面臨有限的投資機會，他們在定價上互相壓低，並提供異常友好於借款人的條件，以便將資金投入使用。

一些人警告説，這為未來帶來了更多痛苦的基礎。就在上週，摩根大通(JPMorgan Chase & Co.)首席執行官傑米·戴蒙表示，他預計私人信貸領域將出現問題，並警告稱“可能會付出沉重代價。”

私人信貸的快速增長

近年來，資產管理規模顯著擴大

來源：Preqin

注：2023年截至9月。其他所有年份截至12月

私人信貸的最大賣點之一是，放貸人並未提供與華爾街銀行多年來涉足的那種快速放貸。然而，他們現在遇到了與重創槓桿貸款投資者的類似問題。

Vista於2021年以約35億美元收購了技術人才發展公司Pluralsight Inc.。這筆槓桿收購得到了直接放貸人超過10億美元的債務融資支持。

自那時以來，借款成本飆升，將公司債務利率推高至兩位數以上。據知情人士稱，Vista最近將該投資的全部股權價值註銷。

為了支付即將到期的5000萬美元利息，據知情人士稱，該公司將知識產權轉移到一個新的子公司，並利用這些資產從Vista獲得額外融資。他們補充説，新貸款削弱了現有債權人對知識產權的索賠。

Pluralsight的債權人代表包括Blue Owl Capital Inc.、Ares Management Corp.、Oaktree Capital Management和BlackRock Inc.拒絕置評，而Goldman Sachs Asset Management、Golub Capital和Benefit Street Partners未回應請求置評。Vista拒絕置評，而Pluralsight的發言人未回應置評請求。

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此舉讓人想起了最早和最臭名昭著的抵押剝離案例之一：J. Crew Group。該公司利用信貸文件中的漏洞，使其能夠將知識產權從現有債權人處轉移，以獲取新融資。私募基金擁有的其他陷入困境的公司，包括Neiman Marcus、Petsmart和Envision Healthcare Corp.，近年來也利用類似的資產轉移方式重組債務，避免破產。

然而，維斯塔的操作與其他交易之間存在關鍵差異。

首先，知識產權被放入了一個受限子公司，仍然受原始貸款契約的約束，據知情人士稱。在最激進的負債管理行動中，資產通常被轉移到一個不受這些限制約束的不受限子公司，完全超出現有債權人的觸及範圍。

維斯塔也沒有試圖通過負債困擾交換來使債權人相互對抗，這是過去不受限制子公司支持的一種策略。儘管如此，一些放貸人已經尋求 Centerview Partners 和 Davis Polk & Wardwell 就這種情況尋求建議，而 Pluralsight 正在尋求 法律事務所 Kirkland & Ellis 和 Ducera Partners 的建議，據知情人士稱。

Centerview 拒絕置評，而代表 Davis Polk、Kirkland & Ellis 和 Ducera 的代表未回應請求置評。

據知情人士透露，公司和放貸人之間的進一步債務談判正在進行中。

“一些贊助商可能比其他人更不願意這樣做，但如果能避免破產申請或法庭解決方案，這是值得考慮的，”Goodwin 商法部門合夥人、私募股權和債務融資團隊成員 Nick Caro 表示。

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行業觀察人士表示擔憂，Vista可能會在未來將更多知識產權轉移給貸款人。

更廣泛地説，在私人信貸進一步緊張的擔憂中，Vista的舉動樹立了一個危險的先例，金傑律師事務所私人信貸和特殊情況組合的合夥人Sheel Patel表示。

該公司本可以通過股權投資向Pluralsight注入更多現金。相反，它選擇以公司一些最有價值資產的權利作為交換。

“人們會看到這一點並説，‘為什麼我要投入股權資金，而不是投入優先債務資金並提高我的回收率，’” Patel説。“你會看到越來越多的贊助商通過這種方式解決組合公司的流動性問題，而不是利用股權注資或次級資本。”

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儘管種種困難，但很少有人看到有爭議的債務交易浪潮很快席捲私人信貸領域。

市場參與者表示，私人信貸中的管理文件仍然在很大程度上更注重保護放貸人利益，而不像公開市場中那樣。

“我不認為這是私人信貸中放貸人之間暴力增多的開始，”Configure Partners的董事總經理Joseph Weissglass説道。“儘管如此，隨着私人信貸資本結構變得更大、抵押品和組織結構變得更加複雜，這種可能性增加了。”

其他人表示，更多資金追逐有限的交易供應將不可避免地導致有爭議的結果。

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“我們在私人市場看到了一些涉及風險更高的資本結構的融資交易，這些交易在公開市場可能很難完成，”家族辦公室Achilles Management的Sachin Khajuria説道，“因為它們是私人的，如果出現問題，可能直到為時已晚才會變得明顯。”

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