私人信貸與銀行合作 - 彭博社

私人信貸

很久很久以前，我在高盛集團擔任投資銀行家。這是很久以前的事，當我開始時，高盛還不是一家銀行控股公司。（它在2008年成為一家，出於某種原因。）那時它只是一個獨立的投資銀行，不能接受存款。它的一些競爭對手——摩根士丹利、貝爾斯登、雷曼兄弟——也都是這樣，獨立的投資銀行，但其他一些——摩根大通、花旗集團——則是大型“綜合銀行”，擁有銀行執照和龐大的零售分支網絡，以及大量低成本的存款，可以借給公司。

彭博社觀點民主黨人實際上對商業非常有利將NFL的收入分配模式歸咎於大衞·泰珀哈里斯的兒童保育計劃存在缺陷波音需要向UPS學習，支付罷工者的工資當時高盛的傳統觀點是，這使我們在交易中處於一些劣勢。我們會去找一家公司，説“嘿，你應該收購另一家公司，”而公司會説“很好，但這需要資金，你能借給我們嗎？”我們會説“哦不，我們不是那種銀行，我們是一個投資銀行，我們沒有閒錢可以借給你。”然後摩根大通會進來，説“但我們有！”然後摩根大通會獲得合併的首席顧問職位，因為它也可以借錢給公司，而我們不能。

我不想誇大其詞；這個故事並不完全真實。綜合性銀行通常會將這些貸款進行聯合承銷，而不是自己持有，獨立投資銀行則有很多資金，並且確實進行了大量貸款。1但人們普遍認為綜合性銀行有更多的資金可供借貸，這使得他們在交易中佔據了優勢，而獨立投資銀行則必須通過更加努力和更好地覆蓋來克服這種優勢。你必須更加迷人，提供更好的建議，因為你只是因為建議而被僱傭；而你的競爭對手可以因為他們的資金而被僱傭。

這已經是很久以前的事了。從那時起，大型投資銀行已經成為或被收購為綜合性銀行。但與此同時，多年的監管和風險厭惡使得綜合性銀行往往沒有多餘的資金可供借貸給客户。“你應該收購這家公司，”一家銀行會告訴客户，客户會説“很好，但這需要資金，你能借給我們嗎？”銀行會説“當然可以，我們會通過承銷債券交易或聯合貸款來幫助你從投資者那裏籌集資金，這裏是一些指示性條款。”

然後客户大多數時候會説“很好”，但有時會説“那麼你能不能直接借錢給我們，而不是花幾周時間向投資者推銷交易，”銀行會説“哦不不不不不，借錢給客户收購公司是有風險的，而我們肩負着保護零售銀行存款的神聖信任，我們不能就這樣把錢給你去進行收購。”然後阿波羅進來了，説“啊，我們有一堆錢，來，拿一些。”

因為現在如果你想為收購提供資金，特別是槓桿收購，你越來越可能從像阿波羅全球管理公司或艾瑞斯管理公司這樣的私人信貸基金獲得資金。因為私人信貸經理控制着實際的長期、鎖定、相對不受監管的現金池，他們將這些資金借出以資助收購。而銀行則擁有更大規模的高度監管的活期存款，這些存款更難用於資助收購。

但銀行仍然 提供 併購建議，同時也 為其融資 ，通過承銷債券交易和聯合貸款來實現。而且，關鍵是，他們有 人 來做這些事情：他們有併購和槓桿融資的銀行家，他們會去客户那裏，試圖促成交易。我 幾個月前寫道：

如果你是一家希望借錢的公司，最佳的用户體驗是“一個我們信任的人，出現在我們的辦公室，給我們提供一份借款選項的菜單，列出每個選項的優缺點，然後去為我們獲取我們選擇的那個。”傳統上，這個人是投資銀行家，她會帶着一份關於債券和銀行貸款優缺點的推介書出現。當前的情況是，我想，她出現，做她的推介，離開，然後你與六個提供替代方案的私人貸款人預約。但這似乎不穩定。從長遠來看，最佳的用户體驗可能是投資銀行家在她的推介書中為私人信貸添加另一列。

這怎麼發生的？好吧，投資銀行可以直接 開設自己的私人信貸業務。銀行有資金，而且它還有一個可以從長期投資者（保險公司、捐贈基金、富裕個人等）那裏籌集資金的資產管理業務，這些投資者投資於私人信貸。只需籌集一個私人信貸基金，並向需要私人信貸的客户提供服務。正如我們所討論的， 銀行確實在這樣做。

今天，彭博社的託德·吉萊斯皮和索納莉·巴薩克 報道了另一種方法：

花旗集團與阿波羅全球管理公司在快速增長的私人信貸市場上合作，達成在未來五年內共同處理價值250億美元的交易。

這兩家華爾街巨頭已達成獨家合作伙伴關係，為企業和私募股權客户安排融資，彭博社看到的聲明中提到。穆巴達拉投資公司和阿波羅的保險部門Athene也將參與該項目，最初將重點放在北美。

“這就是行業的發展方向，”阿波羅聯合總裁吉姆·澤爾特在一次採訪中表示，描述了私人資本提供者與銀行之間的關係。“花旗從一個擁有少數工具的非常活躍的併購銀行，變成了擁有完整工具箱的銀行。”

真是一個不可思議的引用：在達成這筆交易之前，花旗在併購方面 相當 不錯，它擁有 一些 進行併購的工具，但它沒有一個非常重要的工具，那就是 借錢給買家的資金。 然而，現在它與阿波羅合作，因此它 確實 擁有融資併購的資金。最終，在經歷了多年的荒野之後，一家擁有2.4萬億美元資產負債表的全球銀行可以向客户借錢。

但這很有道理，對吧？阿波羅本質上是在管理資金的業務中，從投資者（和阿西娜）那裏籌集資金並將其投資於貸款。它本質上不是在覆蓋的業務中；它沒有成羣的銀行家整天打電話給公司詢問他們的融資需求。與此同時，花旗有銀行家，但它之前在其推介書中沒有那第三個欄目：

長期以來被視為為公司提供融資的競爭對手，這兩個行業越來越趨同。銀行正在尋找保持其費用流的方法，而不將自己的資產負債表捆綁在一起，因為它們在應對監管和資本要求。與此同時，私人信貸經理面臨着在籌集創紀錄的現金後尋找新投資渠道的壓力。

花旗將依靠其投資銀行專業知識在客户中尋找新的債務交易，並將為發起交易收取費用。阿波羅及其合作伙伴將提供現金。這項提議將成為該銀行債務資本市場戰略的第三個支柱，補充其現有的為公共市場安排貸款和債券的業務。

“我們失去了許多交易給私人信貸，”花旗債務資本市場負責人理查德·佐赫布在一次採訪中表示。“對我們來説，現在的好消息是我們可以保持現有地位並提供這個解決方案。”

很好。這裏還有兩個其他要點。首先：許多大型私人信貸經理也是大型私募股權經理這一事實有點奇怪。阿波羅作為阿波羅私募股權收購的私人信貸貸方是尷尬的（存在利益衝突），而阿波羅作為非阿波羅私募股權收購的私人信貸貸方也是尷尬的（阿波羅和交易的贊助商是競爭對手）。這些並不是無法解決的問題，顯然私人信貸與私募股權運作良好，但可以説，在貸方和贊助商之間插入一個第三方（花旗）是件好事。

第二：在許多方面，私人信貸公司是銀行的競爭對手，當公司選擇私人信貸貸款時，銀行會失去債券承銷或聯合貸款業務。但銀行並沒有完全被排除在這些交易之外，因為私人信貸公司通常從銀行獲得槓桿：私人信貸基金可能會使用其投資者的$50資金和從銀行借來的$50，而不是使用$100的長期鎖定資金來資助貸款。在某種程度上，這是一個自然的發展：直接向基金收購提供貸款對銀行來説是有風險的，但向私人信貸基金提供貸款以資助收購——承擔貸款的高級部分——則更安全。如果你的融資業務很大一部分是向私人信貸公司提供貸款，與他們合作尋找更多交易就是明智的商業行為。

不過，我想私人信貸還有另一條道路。私人信貸公司可以選擇不讓大銀行“維持現狀並提供該解決方案”，而是……成為投資銀行？僱傭大量的覆蓋人員，外出推銷交易？這也在發生，某種程度上，彭博社的Eleanor Duncan、Silas Brown、Ellen Schneider和Paula Seligson報道：

“我們已經看到對更大私人信貸——即‘巨型’——基金的需求變化，這些基金從[銀行的]槓桿融資部門招聘，”獵頭Harry Oliver説。 …

根據幾位跳槽並在與彭博社匿名交談的人士的説法，缺乏獎金的銀行家們被豐厚的薪酬交易所吸引，這些交易通常包括公司業績費用的一部分，以及在市場的熱門領域工作的機會，這裏提供的自由度超過了日益受到規則約束的投資銀行。更少的工作時間也是一個吸引點。 …

“私人信貸是一個關係業務，”法律事務所McDermott Will & Emery的管理合夥人兼交易聯合負責人Aymen Mahmoud説。“這些銀行家與大型私募股權公司有着良好的關係，因此私人信貸公司僱傭他們是非常合理的。”

如果你只是僱傭其銀行家，而不是與花旗合作（並支付費用），你就不需要與花旗合作來獲取你的私人信貸交易。

OpenAI

我覺得寫關於OpenAI的治理有點傻，因為這一切可能都是假的？就像這是一個簡單的OpenAI故事，我認為它解釋了關於它的一切基本內容：

• OpenAI是一家熱門初創公司，估值為1500億美元。
• 它值這麼多是因為它有可能在未來賺很多錢的產品。
• 不過現在，它的支出超過了收入，因此必須不斷籌集資金。
• 它可以從投資者那裏籌集資金，因為他們期望從其未來的利潤中致富。
• 它的魅力創始人因其在這家有價值的公司中的大額股份而成為億萬富翁。

這個故事與任何其他熱門初創公司的故事並沒有特別大的不同；這個故事或多或少描述了Stripe、SpaceX、Facebook或Amazon在其歷史上的某個時刻。如果你有一個有前景的科技初創公司，你可以從想要分享未來利潤的人那裏籌集大量資金，而你自己也會變得富有。

然後，在這個簡單正常的正確故事之上，還有很多法律結構引起了很多關注，包括來自我的關注，但結果似乎並不重要？從技術上講，OpenAI 並不是一家估值1500億美元的熱門初創公司；它是一個控制着一個有限利潤子公司的非營利組織，該子公司以暗示1500億美元估值的價格從投資者那裏籌集資金，基於一些關於上限的假設，等等，你可以對此感到激動，但這並不重要。而OpenAI的聯合創始人兼首席執行官Sam Altman 並不在技術上擁有公司的股份，2因為這不是一家公司，它是一個非營利組織，等等，但並不真的：

知情人士表示，OpenAI正在討論給予首席執行官Sam Altman 7%的股權，並重組為一家營利性企業，這將是Altman首次獲得人工智能初創公司的所有權。

該公司正在考慮成為一家公共利益公司，既要盈利又要幫助社會，知情人士表示，他們要求匿名，因為信息是私密的。過渡仍在討論中，時間表尚未確定，其中一位人士表示。

OpenAI於2015年作為一個非營利研究組織成立，目標是構建對人類安全和有益的人工智能。為了保持這些初衷，Altman並沒有獲得股權，強調公司旨在廣泛造福社會，而他自己已經有足夠的資金。

然而，隨着業務價值的飆升，堅守這些理想變得越來越困難。

在某種程度上，阿特曼目前擁有0%的OpenAI，如果它按照彭博社和其他媒體報道的方式進行重組，他最終將擁有7%，價值約為100億美元。在另一個層面上他顯然現在至少擁有7%，不是嗎？當他去年短暫被解僱為首席執行官時，OpenAI的估值據説下降從860億美元到零。在OpenAI辦公室的某個地方或附近存在某種經濟價值的來源，而這個經濟價值的來源部分由OpenAI的非營利董事會控制，部分由微軟公司及其其他大投資者控制，部分由其研究人員控制，部分由阿特曼控制，我認為它主要由阿特曼控制，如果他僅為自己提取7%的價值，那他真是相當慷慨。

哦，但OpenAI有一個非營利章程，哦，但埃隆·馬斯克正在起訴它以使其保持非營利，哦，但運營協議告訴投資者“在投資OpenAI Global, LLC時，最好以捐贈的精神來看待”，無論如何。

“信息想要自由，”人們曾經説過，但現代科技資本主義的一個有趣事實是，好的科技產品似乎想要讓它們的擁有者變得富有。OpenAI名義上想要構建有利於人類的人工智能產品，而不讓其創始人和風險投資家變得富有，但不知為何它無法做到這一點。阿特曼盡力而為，不想通過OpenAI致富，但失敗了。

可以理解的是，OpenAI 必須成為一家盈利公司：它仍然使用的現金超過它所賺取的，它需要從投資者那裏籌集數十億美元，而這些投資者希望獲得回報。當前的結構——他們投資於一家盈利子公司，但他們的利潤是有限的，關鍵是，子公司向一個對投資者沒有信託責任的非營利董事會負責——顯然對那些希望投資數十億美元的人來説是不滿意的。這並不重要——實際上，非營利董事會顯然必須做出符合投資者最佳利益的決策，因為投資者擁有資金——但現在法律結構將更緊密地與現實對齊。

但是，阿爾特曼為什麼需要 7%？一個可能的答案是“他想要 7%，董事會知道他值得”，這是一個不錯的答案——正如我所説，他顯然控制着公司超過 7% 的經濟價值——但與他自己（正確的）聲稱他“已經有足夠的錢”不符。

更好的答案可能是：他是一家熱門初創公司的創始人兼首席執行官，而熱門初創公司的創始人兼首席執行官是應該擁有股權。不僅僅是為了他自己——不僅僅是為了讓他變得富有——而是為了對齊激勵。OpenAI 是一家正常的初創公司，它正在從投資者那裏籌集數十億美元，而這些投資者希望獲得初創投資者通常想要的東西，那就是一位全心投入於建設公司的有才華的創始人-首席執行官。“我全心投入於為人類的利益建設公司，我沒有獲得任何股權，以確保我專注於這個使命”從正常的初創投資者的角度來看並不是一個好兆頭。“我全心投入於為投資者的利益建設公司，我的淨資產的 80% 在公司股票中”是可以的，即使你的淨資產的其他 20% 是數十億美元，並且對你來説“足夠的錢”可以讓你永遠生活下去。一些形式——非營利結構等——並不重要，但其他一些——創始人擁有大量股票——則很重要。

與此同時，許多OpenAI的人 剛剛辭職? 只是 隨機巧合而已:

OpenAI首席執行官山姆·阿爾特曼表示，人工智能初創公司的高管離職與公司考慮轉向盈利結構的重組無關。

“我看到一些東西説這是與重組有關的，這完全不是真的，”阿爾特曼在週四的都靈意大利科技週上説。“這只是人們準備迎接生活的新篇章。”

奇怪嗎？如果你致力於OpenAI的非營利願景，你可能會對轉向盈利感到惱火。或者，更合理的是，如果你是一家價值1500億美元的熱門初創公司的高級管理人員，行使你的期權、兑現你的股票、呼朋引伴並在海灘上度過一些時光也是合情合理的。

不要稱賄賂為土耳其

對不起，這並不是我的專長，但我確實 喜歡賄賂案件，而這個案件非常有趣。紐約市市長埃裏克·亞當斯 今天被起訴，指控稱亞當斯（1）被一名土耳其政府官員以免費乘坐土耳其航空的形式賄賂，以及（2）這些賄賂促使亞當斯允許土耳其在紐約開設領事館而無需進行消防檢查。真是不可思議的工作。

比如，我確信座位很好，但以“免費飛往土耳其”的形式行賄對 紐約市市長來説有點不方便。3 來自起訴書：

因為土耳其航空公司為被告ERIC ADAMS提供了價值數萬美元的免費旅行福利，他即使在其他情況下不方便時也選擇乘坐土耳其航空。例如，在2017年7月和8月的旅行中，Adams的伴侶驚訝地發現ADAMS在土耳其，而她以為他是從紐約飛往法國。ADAMS在一條短信中回應：“在這裏轉機。你知道第一站總是伊斯坦布爾。”當Adams的伴侶後來詢問計劃前往智利復活節島的旅行時，ADAMS反覆問她是否可以使用土耳其航空的航班，迫使她打電話給土耳其航空確認他們沒有從紐約到智利的航線。

我們最近談了很多關於各種可疑套利的可擴展性：你可以從你的 Spotify 或 Citi Bike 賬户中獲利，但你能把這些利潤轉化為真正的錢嗎？我覺得這個案例提出了一個相關的智力難題，類似於“你能用無限的土耳其航空商務艙免費旅行來資助你生活方式的多少？”我相信一些我的積分最大化讀者會回覆“哦，我可以提前退休，買一座豪宅，享受無限的土耳其航空免費航班，”但對於像我和Eric Adams這樣的普通人來説，無限的土耳其航空免費航班甚至無法滿足我們的 航空旅行 需求。“打電話給土耳其航空確認他們沒有從紐約到智利的航線，”拜託，夥計。

好吧，他還 allegedly 從土耳其官員那裏獲得了很多競選捐款，這些捐款 allegedly 通過美國的替代捐贈者轉移，這可能更重要。但在美國法律中，有一種禮貌的虛構，即“競選融資違規”和“賄賂”是不同的事情：人們是 被允許 給當選官員錢來支付他們的競選費用（儘管外國人不可以，且不能通過替代捐贈者），但他們 不 被允許給他們錢或其他“有價值的東西”來支付他們的個人生活以換取好處。亞當斯被指控 同時 違反競選融資法規 和 賄賂，而免費的航班（和酒店住宿）是 alleged 的賄賂。

而作為交換，他 allegedly 為賄賂他的人提供了好處。什麼好處？我的意思是？

在2021年9月，土耳其官員告訴被告埃裏克·亞當斯，是他回報土耳其官員的時候了，通過施壓紐約市消防局（“FDNY”）來促進新土耳其領事館大樓的開設——一座36層的摩天大樓——而不進行消防檢查，以便在土耳其總統的高調訪問之前完成。當時，該建築會在FDNY的檢查中不合格。作為2021年和2022年由土耳其官員安排的免費旅行和其他與旅行相關的賄賂的交換，亞當斯按指示行事。由於亞當斯對FDNY的施壓，負責FDNY對摩天大樓消防安全評估的FDNY官員被告知，如果他不順從就會失去工作，而在亞當斯干預後，摩天大樓如土耳其官員所要求的那樣開業。

我希望他真的打電話給他，説“你已經得到了幾張免費的商務艙機票，現在輪到你回報這個恩情了”，而亞當斯就像“我準備好了，你需要誰被殺”，那個人就説“哦不，我們只需要這棟我們擁有的建築的臨時使用證。”老實説，自己做過非常小的家庭裝修工作，我可以理解為什麼有人可能會為了 COO 而支付賄賂，而“為了一個 COO 而換取一張經伊斯坦布爾連接的免費巴黎機票”竟然會導致紐約政府垮台，這有點瘋狂。

事情發生了

大型 企業掠奪者 支持全球併購市場。當 貨幣市場基金 會失去吸引力？沙特阿拉伯準備 放棄100美元的原油目標 以奪回市場份額。谷歌向歐盟提交 反壟斷投訴 針對微軟。先鋒集團計劃在 主動固定收益 市場上進行新的推動。前摩根士丹利首席執行官 約翰·麥克 列出2950萬美元的加勒比海豪宅。為了得到你想要的， 試着閉嘴。布里傑頓 舞會。

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