中國的通縮問題：為何物價下跌對經濟不利 - 彭博社
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2025年3月2日，中國上海南京西路購物區的行人。攝影師：Raul Ariano/Bloomberg中國陷入通縮的困境正變得難以扭轉。這個世界第二大經濟體的整體物價已連續兩年下跌，如果2025年再次下跌——正如許多分析師預測的那樣——這將標誌着該國自20世紀60年代以來最長的通貨緊縮週期。
消費者價格在今年1月和2月出現四年來首次負增長。核心通脹率——剔除食品和能源等波動較大項目——在2月份下降了0.1%，這是15年多來僅有的第二次收縮。
中國政策制定者已承諾採取更多措施來支撐經濟增長並緩解價格下跌。隨着中國在唐納德·特朗普重返白宮後面臨與美國的貿易戰再度升級，他們使用了多年來關於貨幣和財政刺激的最直接表述。特朗普對中國商品徵收的20%關税已經減緩了出口增長，並對企業造成壓力。
中國持續面臨通縮壓力
GDP平減指數或出現1960年代以來最長連跌
數據來源：國家統計局、彭博社
何為通貨緊縮？
該術語指經濟體整體物價水平持續下降的現象。需注意與"通脹放緩"區分，後者表示物價仍在上漲但增速減緩。美國當前就處於通脹放緩階段，自2022年年中以來其年度物價漲幅已顯著回落。
中國通縮態勢尤為突出
美歐通脹率已從2022年峯值回落，維持在2%-3%區間
數據來源：中國國家統計局、美國勞工統計局、歐盟統計局、彭博社
中國為何陷入通縮？
疫情後美歐等經濟體重啓時，被壓抑的需求與商品短缺疊加導致物價飆升，但中國並未出現預期中的類似情況。居民消費力疲軟及房地產低迷打擊了消費信心，抑制了大宗商品購買意願。
針對科技與金融等高薪行業的監管收緊引發裁員降薪，進一步削弱消費動能。推動製造業與高科技產品發展的政策刺激了產能擴張，但市場需求不足迫使企業降價促銷。
物價下跌為何不利？
價格走低起初對消費者似乎是好事，但這並不必然促使人們恢復消費。實際上，他們可能推遲購買高價商品，期待價格進一步下跌。
延遲消費會進一步抑制經濟活動，侵蝕企業利潤，減少招聘和投資，並對收入造成壓力。這可能引發新一輪消費萎縮和更大幅度的降價，形成惡性循環。
通貨緊縮還會推高經濟中"實際"（經通脹調整後）利率水平。償債成本上升將抑制企業投資，進而壓制需求，加劇通縮。部分經濟學家認為，當貸款違約潮出現且銀行體系受損時，此類"債務通縮"可能引發經濟衰退。
中國消費價格持續承壓
CPI分項指數中，交通與食品價格形成主要下拉力
數據來源：彭博經濟研究
中國通縮為何難解？
中國政府曾通過強力貨幣寬鬆和大規模財政刺激應對過往通縮。但疫情後當局對刺激政策更為審慎，警惕經濟債務過度累積。
決策者不願重啓基建投資和房地產刺激的老路。國家主席習近平決心將經濟轉向新增長引擎，如先進技術領域。
因此，刺激措施相對剋制，投資者對經濟前景仍持一定悲觀態度。這種低迷的一個跡象是，10年期國債收益率在今年早些時候跌至歷史低點後有所回升。
觀看：中國經濟能否避免日本式"失去的幾十年"？
中國對通貨緊縮採取了哪些措施？效果如何？
過去兩年，中國人民銀行多次降息以降低借貸成本並刺激需求。當局通過放寬購房限制、降低首付比例和房貸利率等措施，試圖扭轉房地產市場頹勢。
政府要求銀行向開發商提供更多信貸以完成爛尾項目，並敦促地方政府收購未售出住宅轉為保障房。雖然決策者未直接向消費者發放現金，但通過補貼汽車家電消費，並向低收入家庭和學生提供援助。
2024年9月下旬推出的大規模刺激計劃包含一項1.4萬億美元的地方政府債務化解方案。這些措施推動近月經濟企穩，但經濟學家認為尚不足以扭轉物價下行趨勢。房地產市場持續疲軟，市場信心仍處低位。
2025年政府赤字率擬上調至9.9%，創下歷史新高，旨在通過財政刺激提振經濟。但相較中國曆次經濟下行週期採取的措施，或其它主要經濟體危機時期的政策力度仍相形見絀。例如美國在疫情初期一年內就將預算赤字佔GDP比重擴大了逾13個百分點。
中國政府還將2025年CPI調控目標下調至2%左右，為2003年以來最低水平。雖然該目標通常被視為上限而非硬性指標，但這一調整暗示官方承認推動物價較快回升面臨挑戰。
中國如何衡量通縮？
主要觀察三大指標。最常引用的是居民消費價格指數(CPI)，反映居民購買的一籃子商品和服務價格變化，該指數11月降至五個月低點。
生產者價格指數衡量制造商銷售的工業產品價格變動，已持續收縮超過兩年。
國內生產總值平減指數通過名義GDP增長與通脹調整後GDP增長的差值計算得出，提供了對經濟整體價格變動最全面的衡量指標，目前正經歷本世紀最長的通縮週期。
中國居民消費價格指數構成
按類別劃分的預估權重明細
來源：彭博經濟研究
注：國家統計局CPI統計包含八大類商品價格。本圖表中帶*項目代表兩個合併類別。
中國哪些商品價格下降最顯著？
近期交通類價格對CPI拖累最大，主要受汽車及汽油價格下跌影響。比亞迪等車企已要求供應商降價，預示着中國汽車市場價格戰正在加劇。
就整體經濟而言，根據彭博計算的行業級GDP平減指數，2024年工業部門（含製造業）出現最嚴重價格收縮。政府從低息貸款到税收優惠等製造業支持政策，增加了消費者持幣觀望商品的供給。
緊隨其後的是房地產行業價格的全面下跌，持續的房地產泡沫導致了住房庫存過剩。
2024年中國工業部門再次引領通縮
中國統計局對各行業使用的平減指數估算
來源：國家統計局，彭博社計算。
特朗普的關税將如何影響中國的通縮問題？
在他重返白宮不到兩個月後，特朗普就對所有進口到美國的中國商品加徵了額外關税。中國採取報復措施，針對特定美國產品徵收關税。目前尚不清楚特朗普是否會兑現其競選承諾，將對中國商品的關税提高至60%，但全球兩大經濟體之間貿易緊張局勢的進一步升級是可能的。
有跡象表明，其他國家可能會效仿美國的保護主義做法。韓國和越南在2月份表示將對中國鋼鐵進口加徵關税，而墨西哥已與華盛頓討論了類似措施。
綜合來看，這削弱了中國2025年出口增長的前景。去年，出口貢獻了中國經濟增長的三分之一。如果製造商在國際需求疲軟的情況下不得不依賴國內買家，那麼在國內提價將更加困難。這可能會加劇通縮壓力。
中國出口價格創紀錄持續下跌
自2023年5月以來，出口價格指數持續低於100點，表明價格同比走低
數據來源：海關總署、彭博社
中國持續通縮對外國投資者意味着什麼？
中國股票投資者正面臨部分企業因通縮導致的盈利下滑。與此同時，隨着消費者收緊開支，海外高端汽車和奢侈品牌在華銷量大幅萎縮。
但債券市場成為大贏家，由於市場預期中國人民銀行將採取激進的降息政策，低風險政府債券更具吸引力。
中國的通縮還可能緩解全球經濟其他地區的通脹壓力，因為中國商品降價意味着貿易伙伴能以更低價格進口。